全球洞察｜发达市场政府债券收益率缘何上升？

全球洞察｜发达市场政府债券收益率缘何上升？

近期，发达市场政府债券收益率因多种因素大幅上升，包括美国经济稳健增长、美联储采取鹰派立场，以及财政担忧和政治不确定性等。当前发达经济体缺乏提高税率和削减支出的意愿。在欧元区等一些发达经济体，可能需要增加支出来支持经济增长、促进绿色转型和加强国防。

概览

近期，发达市场政府债券收益率因多种因素大幅上升，包括美国经济稳健增长、美联储采取鹰派立场，以及财政担忧和政治不确定性等。当前发达经济体缺乏提高税率和削减支出的意愿。在欧元区等一些发达经济体，可能需要增加支出来支持经济增长、促进绿色转型和加强国防。

我们目前的展望表明，美国国债的短久期偏好得到支持，投资者在不承受过多久期风险的情况下，有望争取有吸引力的收益率。

发达市场政府债券收益率在上升

原因何在？

截至2025年1月10日，多个发达经济体的十年期政府债券收益率已达到2024年中期以来的最高水平。虽然债券市场的走势存在相似之处，但其背后的驱动因素却大不相同。总体而言，与美国相比，欧洲政府债券的中期前景似乎更加有利。

通胀预期对近期政府债券收益率上升的推动作用有限。图表1显示，除日本和加拿大外，实际收益率的上升占名义收益率上升的大部分。这一情况是合乎逻辑的，因为推动2021至2022年通胀上升的许多因素已基本消散。能源和食品价格上涨与地缘政治事件之间的联系已明显减弱。疫情后对服务的压抑需求和恢复这些服务的瓶颈也已消退。过去两年的高利率已经使经济增长动能降温，英国和欧元区尤为明显。

图表1：自2024年9月30日以来，十年期政府债券收益率的变化

资料来源：LSEG Datastream，摩根资产管理。反映截至2025年1月10日的数据。

发达市场特有国内因素是主要驱动力

国内因素在解释各个国家实际收益率上升的问题上至关重要。在多个发达市场中，普遍对财政可持续性存疑。在美国，共和党控制白宫和国会，新一届政府可能希望维持高赤字的财政政策。2017年《减税与就业法案》（TCJA）可能延期，而这可能会加速美国联邦政府债务的增加。如果《减税与就业法案》延期到2035年，美国联邦债务占美国国内生产总值（GDP）的比例可能会从目前的99%上升至128%，这可能会导致投资者要求更高的风险溢价以承担更高的债务负担。

另一个关键因素是美联储今年对降息的谨慎态度。当前美国经济增长势头强劲，1月ISM制造业指数重回50以上，及1月失业率下降至4%都反映了这一点。亚特兰大联储2月7日更新的GDPNow模型预计美国第一季度GDP增长率为2.9%，这让美联储在耐心等待降息方面有更大的灵活性。在去年12月联邦公开市场委员会经济预测摘要中，美联储将2025年的美国核心PCE通胀预测从2.1%上调至2.5%，这表明美国通胀回归2%目标的进展较慢。因此，美联储现在考虑的降息幅度不是去年9月份预测的2025年总共降息100个基点，而是考虑仅降息50个基点。

此外，美国新政府提出的几项政策建议，可能会给美国未来的通胀带来不确定性。我们预计美国国债收益率或受到《减税与就业法案》延期影响。未来美国的通胀走势可能会受到特朗普总统的初步政策的影响，无论是通过行政命令还是立法程序。

在英国，包括工资增长和核心通胀在内的通货膨胀仍然持续存在。工党政府最近的预算案提高了雇主的国民保险缴款，许多公司表示将通过提高价格将其转嫁给消费者。同时，目前还没有明确的途径来解决财政短缺和促进长期生产力增长。

在欧洲，尽管潜在的通胀势头正在缓解，但政治不确定性仍然令人担忧。去年12月，前法国总统米歇尔·巴尼耶（Michel Barnier）在试图通过一项包括增税和削减支出的预算案以解决国家财政赤字时，被议会以不信任票罢免。新任总统弗朗索瓦·贝鲁（Francois Bayrou）需要与左翼和极右翼进行谈判，以获得足够的支持通过2025年预算和养老金改革。德国总理奥拉夫·朔尔茨（Olaf Scholz）在去年12月解雇了他的财政部长和联盟伙伴克里斯蒂安·林德纳（Christian Lindner），导致德国呼吁在2025年2月23日举行大选。鉴于德国经济增长乏力，以及制造业尤其是汽车行业面临的挑战，选民可能要求政府更加积极地运用财政政策来支持经济增长。民意调查显示，德国选民希望提高最低工资、增加国家投资以及对加班工资实行税收减免。总体而言，高债券收益率似乎反映了人们对新政府将增加赤字以巩固民众支持的预期。

投资启示

在个别发达经济体独特的政治和经济环境推动债券收益率走高的同时，投资者对财政可持续性的关注也日益增加。美国国债收益率保持高位的风险高于欧洲。与欧洲相比，美国的经济背景更为强劲，中期来看，至少在2026年中期选举之前，美国领导力的不确定性较小。这表明，欧洲央行可能需要比美联储更果断地采取降息行动来保护经济增长，这可能会给欧元区政府债券市场带来比美国国债更积极的动力。对美国国债的短久期偏好继续得到支持，这使得投资者能够在不承担过多久期风险的情况下有望争取有吸引力的收益率。不过，美元投资者也应考虑到利率差异带来的美元在汇率上可能表现出相对强势的情况。

除非另有注明，本文内数据来源于彭博、FactSet、摩根资产管理，数据截至2025年1月10日。