一文读懂信用债：从市场发展到投资策略的全面解析
一文读懂信用债：从市场发展到投资策略的全面解析
信用债作为债券市场的重要组成部分，以其独特的风险收益特征吸引着众多投资者。本文将从信用债的市场发展、分析框架、投资策略等多个维度，为您全面解析这一复杂的金融工具。
信用债市场稳步扩大，内部结构品种逐渐均衡
信用债是以企业信用为基础发行的债券，主要包括金融类（银行、券商）和非金融类（城投债、产业债），其中国有企业占比80%以上。自2009年开始步入繁荣期，伴随中国经济新常态，信用风险逐渐暴露，不同品种有所分化。
近十年来，信用债发行市场规模整体呈现稳步上涨的趋势。数据显示，2023年信用债发行规模相比2014年上涨了182.46%。2014年中央下发《关于加强地方政府性债务管理的意见》，正式赋予地方政府发行债券权利，通过“修明渠、堵暗道”，减少非标城投债给地方政府带来的隐性债务，对地方政府债务实行显性化的管理。地方政府债发行的合法化，同时也使信用债发行在总债券发行市场中的规模开始下降，2023年发行占比为26.22%，相比2014年减少了27.86%。
数据来源：同花顺
从内部发行结构上看，信用债市场逐渐从个别券种占主导转变为更加均衡的格局。2014年以短期融资券为主，金融债与公司债占比不高。截至2023年底，金融债、公司债与短期融资券发行占比已发展至相当水平，分别为22.04%、20.69%、25.97%。
数据来源：同花顺
信用债分析框架
目前市场上关注度较高的信用债主要包括金融债、城投债和地产债三种。
金融债：由政策性银行、商业银行、企业集团财务公司等金融机构法人发行的债券。
数据来源：同花顺城投债：由地方政府融资平台发行，以地方收入或信用为担保，主要用于地方基础设施建设。
地产债：为发展房地产业而发行的债券，发行主体包括政府、金融机构与地产企业本身。
图表：地产债发行额与到期额
数据来源：华泰证券
研究信用债主要从两个角度出发：主体信用和债项信用。
主体信用：分析债券发行人的个体信用质量与所能得到的外部资源支持。一般从定性、定量和外部支持三个维度展开分析。
定性分析：主要包括经营环境分析、行业风险分析、竞争能力分析与战略管理分析。
定量分析：包括财务风险分析与关联交易分析。
外部支持：包括企业与政府的关系，是否有政策扶持等；与银行的关系，是否有优惠贷款资源等。
债项信用：分析单只债券的信用风险，主要从债券的债务结构与后续偿债保障两个角度进行分析。
债务结构分析：包含债务的流动性、风险结构、成本结构、功能约束结构以及该债券的偿还优先级排序。
偿债保障分析：包括事前保障（抵押担保、质押担保等）和事后保障（保险与流动性支持等）。
信用债的投资策略
票息策略：买入债券持有并获取利息，选择票面利息更高的债券，到期获得更高的票息。
短债下沉：投资中长期景气度下行但经营现金流稳定，票息较高的企业发行的剩余期限较短，现金流可覆盖期间的债券。
个券重估：判断发生了风险的债券未来能解除危机，折价买入债券等待其价格修复。
周期轮动：在行业周期景气下行时买入，在周期上行时卖出。
情绪机会：利用机构因负面舆情抛售债券时布局（前提是资产主体本身没有问题）。
秃鹫策略：投资陷入困境的企业资产，价格低时买入从而挖掘其剩余价值。
信息差套利：利用相对于机构的信息差优势买入被机构抛售的低价资产进行套利。
信用债的主要投资力量
非法人产品是信用债的主要买方力量。截至2024年2月，含商业银行债券与企业债的信用债市场存量为3.9万亿，其中银行间债券市场持仓占比总市场达88.88%，而非法人产品在银行间占据半壁江山，占比59.03%。
数据来源：同花顺
信用债的收益表现
相比国债为代表的利率债，信用债违约风险更大，因此作为风险补偿，信用债的收益率也会更高一点。截至2024/4/24，同期限内对比，3年期评级AA+的金融债（二级资本债）与城投债收益率与3年期国债收益率利差分别为31.9BP和38.22BP。
近两年随着企业风险逐渐出清，高风险债券暴雷事件逐渐减少，市场违约债券金额与数量有明显下降。由于近两年宏观经济修复始终未有明显表现，居民内需动力不足，企业的融资需求与动力也稍显不足。因此在盈利环境有限的背景下，发行信用债利率2022年以来也在下滑，虽然利率下行减轻了企业的偿债压力，债券市场违约风险有下行，但同时债券投资者可能也需要降低对高收益率的期许。
数据来源：同花顺
资产荒背景下配置价值仍高
目前宏观经济修复仍因内需动力不足等原因而缓慢进行，市场信心仍待提振。在缺乏高收益资产的资产荒背景下，相比国债具备更高收益率的信用债配置价值仍较强。此外由于宏观修复偏缓和企业盈利能力下降，高杠杆、高负债的企业违约可能性增加。
对于个人投资者而言，甄别与挑选优质的债券标的可能要耗费巨大的时间与精力成本，同时也需要具备丰富的债券市场投资经验。而挑选一个优质的管理人交由他们进行择券投资，不仅省心省力，而且得到专业管理的资金也更安全。
优质的管理人，至少要能够做到持券分散，业绩相对持续稳定，在相对低的风险下为投资人带来稳健的收益。当前结合政府强调高质量发展而非高速度发展，且利率整体下行的趋势，投资者也需适度调整对债券的收益预期。