ROE与PB估值：一个基于20年期国债收益率的分析模型
ROE与PB估值：一个基于20年期国债收益率的分析模型
ROE（净资产收益率）与PB（市净率）是股票投资中常用的估值指标。本文将通过分析净资产的来源、PB估值的概念，以及ROE与PB的定量关系，帮助投资者更好地理解这两种指标的内在联系。
风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。
净资产的来源
净资产主要由两部分组成：一是企业开办当初投入的资本，二是企业在经营过程中创造的收益，这包括企业在经营活动中所获得的利润的积累。也就是说，净资产主要由企业初始投入的资本和经营过程中创造的收益所组成，每一份账面上的净资产数字曾经都是真金白银。
PB估值的概念
PB估值，即市净率估值，是指投资者在市场上买下这些资产所要支付的价格。这个价格可能是溢价，也可能是折价。例如，如果一家企业投入了10个亿，但每年能赚2个亿，那么投资者往往需要溢价到30-40亿，企业才会愿意出售。相反，如果一家企业亏损严重，其资产可能需要大幅折价才能吸引买家。
PB与ROE的关系
PB估值最匹配的指标是ROE。高盈利的资产适用高PB，而不盈利甚至亏损的资产自然会折价。为了定量分析PB与ROE的估值对应关系，可以使用20年期无风险国债收益作为锚点。这是因为股票是久期资产，大部分公司存续期也就20年左右，这个数据段更能说明长期持有资产的相对回报。
定量分析模型
股票每点PB的ROE可以通过以下公式计算：
股票每点PB的ROE = 20年无风险收益率X2 + 1%风险折价
例如，如果20年无风险收益率为2.671%，则：
股票每点PB的ROE = 2.671%X2+1%=6.3%
这意味着，想不跌破净资产就要有5-6%的ROE作为底线。一般而言，3PB至少要有15%ROE，5PB则需要25%ROE。更高的PB则需要长期高成长性的预期来支撑。
实际应用案例
以宽基指数为例，标普500的ROE为17.87%，按照A股估值标准，3.5PB已经是上限。然而，美国20年期国债收益率高达4.729%，这意味着1PB需要至少8%-9%的ROE才能支撑。这解释了为什么巴菲特持有大量现金而不急于投资股票。
相比之下，A股上证50的ROE为10.69%，但PB仅为1.1，股息率高达3.83%，已经接近债券收益率的1.5倍。
结论
凡是PB估值严重不符合长期ROE的，基本上在流动性潮水退去后都会回归合理水平。市场不会为一个赚不到钱的资产长期支付高溢价。