船周期要结束了？| 行研
船周期要结束了？| 行研
两船合并方案落地后，市场反应强烈，中国船舶和中国重工股价出现大幅波动。然而，这种情绪性反应并不改变船舶制造行业长期向好的基本面。本文将从行业周期、市场供需、潜在风险等多个维度，深入分析船舶制造行业的现状与未来发展趋势。
市场反应：情绪宣泄还是基本面变化？
9月2日，中国船舶和中国重工双双发布公告，宣布中国船舶将通过向中国重工全体股东发行A股股票的方式，换股吸收合并中国重工。停牌16天后，两家公司于9月19日复牌，当日股价分别下跌6.05%和7.41%，并拖累船舶制造板块整体表现。
市场担忧：船周期是否已经结束？对此，业内专家认为，此次股价下跌更多是投资者情绪的宣泄，而非行业基本面的变化。
三大原因引发市场悲观情绪
捆绑效应与折价吸收：中国船舶与中国重工股价具备捆绑效应，两者走势基本同涨同跌。根据公告，此次合并将以中国船舶吸收中国重工的方式进行，换股比例为7.49:1。但复牌前的实际股价比例为7.01:1，这意味着中国船舶是以7%折价比例吸收中国重工。
异议股东收购请求权价格折价：中国船舶异议股东收购请求权价格30.27元/股，中国重工异议股东现金选择权价格4.04元/股，均是按照定价基准日前120个交易日的股票交易均价的8折计算的。
博弈重组资金出逃：部分博弈重组的资金在方案落地后选择出逃。
二十年一遇的船周期仍处于上行阶段
造船行业是一个相对长周期的行业，20世纪以来，全球造船业经历了3个完整的周期，每轮完整的周期大约持续20年。本轮造船周期于2020年11月启动，新增订单主要来自2021年的集装箱船和散货船。2022年的新增订单转向LNG船，而2023年和2024年则集中于油船。
需求暴增的同时，船厂产能也比较紧张。2008年次贷危机后，造船业订单锐减、船价低迷，导致大量企业破产和兼并，产能出清基本完成。根据克拉克森的数据，全球活跃造船厂数量从2008年的1031家减少到2023年的371家。
在新船订单持续坚挺和有限产能的推动下，新造船价格指数不断攀升。自2020年11月以来，中国新造船价格指数从不到770点上涨至2024年8月的1129点，涨幅达47%。
产能增加是周期上行的正常现象
虽然2023年以来，中国多家破产的船厂“重启”产能，如恒力重工、新江洲船舶重工、泉州船厂以及大船海工等，但这并不改变行业整体趋势。根据克拉克森的数据，到2027年前，全球造船产能的弹性整体有限。2028年后，随着散货船的加速更新，产能将快速扩张。然而，造船业供不应求的局面预计将持续到2032年，因为船舶替代需求仍在释放。
船舶的更新周期大约为20-25年，这意味着2005年至2012年间集中交付的新船在近几年就进入更换阶段，更新高峰预计在2032年。从更新和替代的需求来看，油船和散货船将是主要的接力船型。
投资焦点：三季度业绩释放
回归到投资上，造船板块，投资的核心是利润兑现。根据过去的造船价格指数、钢材板块价格和汇率变化等，可以推测，造船板块在三季度可能会交付更多高船价低钢价的订单，市场利润加速释放的概率较大。接下来，市场资金将聚焦于三季度的业绩，以博弈利润的加速释放。
潜在风险分析
人民币升值风险：造船企业大多情况下是以美元结算，美元升值有利于利润的释放，反之，人民币升值会影响板块的汇兑收益。但人民币快速升值的可能性较小，因为这需要中国采取紧缩货币政策或宏观经济数据出现超预期改善，这两种情况都属于小概率事件。此外，大多数船企都会进行套期保值，以此对冲汇率大幅波动的风险。
制裁风险：加拿大海洋工业和造船协会（CMISA）最近呼吁政府对所有进口的中国制造船只征收100%的附加税，并明确禁止任何政府机构购买或租赁中国制造的船只。但数据显示，中国承接的加拿大和美国订单比例很小，不到10%。中国造船产能占全球约50%，但国内订单只占10%。如果全球对中国实施制裁，中国只能承接国内订单，这将导致产能过剩。而全球90%的订单短时间内难以转移，必然会导致全球造船价格大幅上涨。
全球经济衰退导致的订单取消风险：在上一轮超级船周期中，船东由于过度乐观和非理性下单，在随后爆发的金融危机中遭遇了现金流风险，取消了大量订单。但当前市场环境下，本轮周期中船东弃单的信号并未出现。一方面，全球经济增长并未出现超出预期的下行；另一方面，本轮周期也没有出现那种基于短视决策的大规模下单的情况。
总之，中国船舶和中国重工合并，因市场不满最终方案，引发股价大跌，如果沪东中华这种优质的资产被吸收并入，有可能会提振市场，不过这都是短期扰动，不影响造船板快的长期趋势。接下来，市场资金有可能会提前布局三季度业绩（10月31日披露），同时我们也要谨防以上潜在风险。
免责声明：本文内容仅供参照，文内信息或所表达的意见不构成任何投资建议，请读者谨慎作出投资决策。