航运与船舶制造的周期性框架分析
航运与船舶制造的周期性框架分析
航运与船舶制造行业具有明显的周期性特征，这种周期性受到供需关系、造船产业周期、政治经济因素等多方面的影响。本文将从航运活动的周期性、航运市场模型、造船产业的周期性以及船舶供给调整等方面，深入分析航运与船舶制造行业的周期性框架。
1. 航运活动具有周期性，供需波动产生周期
航运周期是市场机制的重要组成成分：航运周期有不同的组成部分——短、长和季节性；航运短周期的作用是协调航运市场的供求关系，供应和需求的波动产生周期。
航运短周期分为四个阶段：低谷、复苏、高峰和衰退。四个阶段中每个阶段都是“阶段性”的，过程不具备“规律性”；复苏进程可以在一半时中止，并在几个月内重新陷入衰退或处在衰退和低谷之间持续数年，这往往是反周期订货的结果，投资者预期经济会复苏，并大量订购廉价船只，从而抑制复苏态势（下图虚线演示如果投资者没有采取激进的订购行为情况）。
资料来源：MARITIMEECONOMICS（第三版）_MartinStopford，天风证券研究所
2. 航运市场模型主要受供需影响，由运费连接
航运周期的不规则的主要原因之一是其不是由单一经济模式驱动：根据Martin（2007）模型，航运周期是由五个独立模型相互作用产生。航运市场模型主要由供给和需求组成，并由运费连接；通过运费影响货主和船东行为，使供应和需求达到平衡。由于对船舶需求变化迅速，但供应调节较为缓慢，航运周期通常不规则。
航运周期调整时复杂的过程：1）造船时间滞后使调整过程复杂化，当利益可观时船东会在周期顶部持续加购船舶，但在船舶实际交付时，激增供给导致投资回报率下降会引发毁单现象；2）并且交付滞后期间，船舶需求时常会改变方向，当新船进入市场时会进一步打破市场平衡；3）周期高峰和低谷充满了情绪，导致投资者倾向于对运费剧烈波动过度反应；4）不可预测的重大危机会产生巨大的船舶需求改变（远大于供给变化），无法依靠短期增加交付新船或拆船来调节。
资料来源：MARITIMEECONOMICS（第三版）_MartinStopford，天风证券研究所
短期供需模型
短期模型中，船东和租船人可以通过把船舶移入/移出闲置状态来应对价格变化。A点，低效率的船都在停泊，运费处于稳定状态；B点，所有船只恢复运营，需求大幅增长略微提升运费；C点，舰队处于最大速度且全部出海，需求小幅增加即可导致运费大幅提升；D点，进一步提高运费无法获得更多供应，供应曲线几乎垂直。
C点时市场价格由最古老、效率最低的船只决定，此类船只需要高额运费才能被吸引进入市场；市场热度极高时，根据货主对运输的迫切需求，运费直线上升（不稳定状态）；而高运费总会引发船东高昂的投资行为。
资料来源：克拉克森研究，天风证券研究所
长期供需模型
船东可以通过订购新船和报废旧船来调整舰队规模，其分别通过新船市场、二手船市场和拆船市场平衡市场供需，随着衰退期间运费下降，船舶二手价值随之下降，最终效率最低的船舶交易价格跌至报废价格而被报废，从而永久性减少供给。
资料来源：MARITIMEECONOMICS（第三版）_MartinStopford，天风证券研究所
3. 造船产业具有周期性，主流船厂周期性更迭
造船产业具有周期性，平均周期约为9.6年：在1886-2007年期间有12个独立的周期，周期平均长度约为9.6年，但具体周期长度从5年到25年以上不等，产能从高峰到低谷的平均降幅约为52%；周期并不是随机波动产生的，而是调节造船能力以适应世界贸易需求的不断变化。
长期激烈竞争伴随着主流船厂周期性更迭：20世纪初全球造船业由英国主导，渐渐的欧洲大陆和斯堪的纳维亚地区将英国份额压缩到40%；20世纪50年代，日本超过欧洲，在1969年达到50%的市场份额；20世纪80年代，韩国崛起挑战日本地位，最终确立了远东作为世界造船中心的地位；20世纪90年代，中国的重要性开始增加。
资料来源：MARITIMEECONOMICS（第三版）_MartinStopford，天风证券研究所
船价与航运价格趋势具有一致性：根据克拉克森数据，我们发现2000年以后，新船价格指数变化趋势几乎与克拉克森海运价格指数变换趋势一致，展现出高度相关性。
船舶建造周期较长，船舶滞后交付导致供需错配：商船建造通常需要1年左右的时间，忙季甚至需要2-3年左右；当航运处于高景气时，造船厂会获得大量新建船舶订单，但因建设船舶时间需要，交付船舶周期高点或将迟滞出现，若期间需求遭遇冲击，则会产生供需错配行情；根据克拉克森数据，我们可以发现新船订单波动幅度远大于新船交付波动幅度，这也印证了需求与供给的错配情况。
资料来源：克拉克森研究，天风证券研究所
4. 船舶供给调整相对缓慢，政治冲击大幅影响需求
船舶供应能力提升缓慢，情绪影响供给曲线：商船建造通常需要1年左右的时间，忙季甚至需要2-3年左右，因此船舶供给能力难以跟随需求变化而迅速变化；叠加船舶一旦完成建造，其实际使用寿命约为15-30年，因而造成供给与需求错配现象。当货主强势而船东弱势时，可能推动供给曲线下降；当货主弱势而船东强势时，可能推动供给曲线上升。
突发的政治或经济冲击对航运需求产生巨大影响：扰乱经济体系稳定的随机冲击可能会导致周期性过程，天气变化、战争、新资源、商品价格变化都是可能的，它们不同于周期，因为它们是独特的且由某些特定事件促成，并对航运市场产生严重影响。政治事件不一定直接影响船舶需求，但间接产生较为严重的后果（如苏伊士运河、红海等）。
资料来源：MARITIMEECONOMICS（第三版）_MartinStopford，天风证券研究所
海运服务由四个密切相关市场提供：分别是货运市场、新船市场、二手船舶市场和拆船市场。因为同一船东会在四个市场进行交易，所以当运费上涨或下跌时，市场情绪变化会扩张至二手船舶市场、新船市场，船东在不同市场的交易相互联系。
四个市场间的现金流相互作用驱动航运周期：当运费上涨时，船东现金流改善，从而愿意为二手船舶支付更高的价格，随之推动新船价格并提振新船订单；等新船交付进入市场后，供给增加导致运费下降，反噬船东现金流，财务状况不佳的船东开始出售二手船舶，甚至无法出售而不得已拆船；最终导致供应减少，运费上涨；周而复始，不断淘汰低效公司，提高市场效率。
资料来源：MARITIMEECONOMICS（第三版）_MartinStopford，天风证券研究所