为什么下修条款是可转债的利器？

为什么下修条款是可转债的利器？

可转债（Convertible Bond）是一种兼具债券和股票特性的金融产品，它允许投资者在特定条件下将债券转换为公司的普通股。其中，下修条款是可转债中一项重要的投资者保护机制，它允许公司在特定条件下下调转股价格，从而保护投资者利益。本文将详细解释下修条款的工作原理及其优势。

本可转债每张面值人民币 100 元，按面值发行。

本次发行的可转债的初始转股价格为10元/股，不低于募集说明书公告日前二十个交易日公司 A 股股票交易均价（若在该二十个交易日内发生过因除权、除息引起股价调整的情形，则对调整前交易日的收盘价按经过相应除权、除息调整后的价格计算）和前一个交易日公司 A 股股票交易均价。

在本次可转债存续期内，当公司股票在任意连续三十个交易日中至少十五个交易日的收盘价格低于当期转股价格 85%时，公司董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东大会表决，该方案须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过方可实施。

面值100元的可转债，对于初始转股价格10元/股，用面值100元除以转股价10元，可以算出来1张面值100元的可转债可以“兑换”成10股公司的股票。如果这个时候，公司股票价格是10元，那么转股价值计算方法为10元*10股，即100元，与面值是一致的。如果约定的转股价格为10元，但是公司正股股票价格已经上涨到13元，那么还是用面值100元除以转股价格10元，得出来10股，再乘以目前公司股票价值13元，得出来转股价值为130元，通常此时可转债的市场交易价格也在130元附近了，大多数时候呈现的特征是相对于130元的转股价值，还有一定的溢价。例如，此时如果转股价值为130元，但是可转债的市场交易价格为143元，相对于130元的转股价值，转股溢价率为10%（计算过程为143/130-1）。

为什么下调转股价是可转债条款中最具备优势的地方？例如该公司约定了在连续30个交易中至少15个交易日，公司股票收盘价低于转股价格85%。也就是说，如果初始转股价格为10元，但是公司股票无论是因为宏观环境、行业竞争等等负面因素，导致发行了可转债以后，公司股票价格又下跌了，并且在8.5元以下的价格持续了15个交易日，那么公司董事会有权利提出向下调整公司的转股价格。注意下修转股价格是公司的权利而不是义务，有些公司满足了转股价格下修的条件，但是迟迟不下修，原因在此。

例如，如果转股价格为10元，1张可转债可以兑换10股公司股票，股票价格已经跌到8.5元，那么10股股票当前的转股价值即为85元，相对于100元面值，已经下跌了15%。但是，因为公司有权利提出向下修正转股价格，如果这个时候将转股价格从10元向下修正为8.5元，与市场上股票现价保持一致。那么，转股价值可以直接从85元再次回到了面值100元附近。计算过程为用面值100元除以新的转股价格8.5元，即为可以转换的股数，然后再乘以当前股票市价8.5元，得出来转股价值为100元。

极端的情况，初始转股价格为10元，公司股票价格从10元一路跌到了5元，转股价值从100元下降到了50元，公司股票价格已经下跌了50%，持有正股的投资者损失累累。但是，因为可转债的转股价格是可以向下修正的，当董事会提出将转股价格从10元调整为5元后，转股价值直接从50元又再次回归到了100元。正是因为转股价格是可以向下修正的，当董事会有意愿促成转股的时候，即使正股股票价格已经跌得一塌糊涂，持有可转债的投资者，如果坚持在面值附近买入或者到期赎回价以下买入，在基本面安全的前提下是可以保障本金安全的。

修正后的转股价格应不低于该次股东大会召开日前二十个交易日公司股票交易均价和前一交易日公司股票交易均价之间的较高者。同时，修正后的转股价格不得低于公司最近一期经审计的每股净资产值和股票面值。

关于转股价格向下修正需要注意的地方是，如果公司股票价格跌破了净资产，在可转债发行公告中又约定了转股价格不能低于每股净资产，那么转股价格最低也只能调整到净资产附近。有些公司发行公告中没有特殊约定不能低于每股净资产的情况，那么理论上是转股价格是可以一路下修到每股净资产以下。

关于可转债为什么能赢，笔者反复琢磨后领悟到，根本原因是上市公司发行债券，他们主观上的期望是“债转股”，这样欠债就可以不用还了，所以有各种行为动机，要想办法促成转股。然后，可转债的条款中对投资者保护，最重要的是“下修条款”，转股价格是可以不断下调的。每一次下调后，转股价值又提升了。

如上图所示某可转债的转股价格竟然可以从218.94，一路下调至21。持有正股的风险太大。但是，持有它可转债的投资者，只要自己坚持在到期赎回价以下（或者100元面值附近买入）的。风险与收益之间是非对称的。

因为有“下修条款”的保护，所以持有可转债的投资者不用太担心，公司的业绩会突然衰退30%～50%，这样容错空间就大多了。因为，即使业绩真的衰退了，正股价格下跌了很多。但是，可转债的“转股价格”是可以向下修正的，一旦下修到底（下修到目前市场价附近），转股价值又回到了100元附近。

所以，对于可转债的投资者来说，只要坚持买基本面安全性高的（避免退市和违约风险），坚持在面值附近买入，坚持投资组合上的适度分散。若能坚持这3点原则，大概率是不会亏损的。不可胜在己，可胜在敌。