深度：12月及2024全年经济数据解读
深度：12月及2024全年经济数据解读
2024年四季度GDP同比增长5.4%，供给端表现强劲，9月政治局会议以来，在一揽子逆周期政策助力下，经济呈现复苏态势。工业生产强度有所提振，出口和“两新”政策相关板块制造业明显回暖，12月工业增加值同比增长6.2%。需求端延续分化修复趋势，消费品以旧换新政策带动下，社会消费品零售总额增速小幅回升，家电、通讯器材表现较好。大规模化债助力下，地方现金流缓解，基建增速小幅回暖；前期卖地和新开工力度不足，地产投资继续寻底。全年GDP同比增长5.0%，供给端表现强劲，主要经济社会目标顺利完成。节奏上看，单季GDP增速分别为5.3%、4.7%、4.6%和5.4%，整体呈现“U”型的走势。
2024年全年经济数据解读
1. 宏观数据特征
结构上看，全年宏观数据呈现出“三重背离”特征：一是宏观与微观背离，表现为部分企业经营压力大、地方财政困难、居民消费信心不足以及就业市场分化等；二是名义与实际的背离，全年名义GDP增速4.2%，实际增速5%，名义GDP增速持续低于实际增速；三是供给与需求背离，全年生产恢复较快，工业增加值增速5.8%，服务业生产指数同比增长5.2%。
需求端表现偏弱，外需相对较强，全年出口同比增长7.1%，社零同比增速3.5%，高技术产业支撑投资增速，房地产仍是主要拖累项，全年投资增速3.2%。整体来看，经济结构转型成效显著，转型阵痛期亦完成了全年增长目标，为实现“十四五”规划目标奠定了坚实基础。值得注意的是，四季度经济供需缺口并未显著收窄，物价回升面临挑战，亟待2025年全方位扩大内需政策的落实落地。
2. 消费
2024年社零增速为3.5%，前三季度消费偏弱的主要因素是地产低迷下，居民财产性收入和财富效应的大幅降低。随着四季度股市楼市逐步出现企稳迹象，叠加“以旧换新”等消费和社保支持政策加码，消费逐步进入改善状态，四季度同比增长3.8%。单月来看，12月社会消费品零售总额同比增长3.7%（前值为3%），累计同比增速3.5%（前值3.5%），同比增速较上月有所回升。
消费品以旧换新政策持续显效，家电、通讯器材类、家具类等高增速继续给社零带来支撑；其次，25年春节较往年提前，带动烟酒类、文化办公用品类零售增速较大上行；最后，出行链相关消费逐步恢复至常态，餐饮收入增速对社零增速带来一定拖累。展望2025年一季度，以旧换新政策加力扩围叠加财富效应修复，消费有望延续加速改善趋势。
3. 制造业
1-12月制造业投资增长9.2%（前值9.3%）。高技术产业投资同比增长8.0%，其中高技术制造业增速和高技术服务业投资分别增长7.0%、10.2%（前值8.2%和10.2%）高技术制造业增速开始边际下滑。从分项上来看，大规模设备更新和节能改造是重要支撑，12月设备工器具购置投资增速为15.7%，虽然边际放缓0.1个百分点但仍然高增。分行业来看，铁路运输设备依旧是增长最快的行业；有色金属加工作为高技术产业的原材料上游继续受到利好，但也有所放缓。
消费制造业方面，食品制造和农副食品加工业保持较高增长，分别录得22.9%和18%；计算机电子在以旧换新政策驱动下全年保持高速增长，本月录得12%。装备制造业上，通用设备（15.5%）和专用设备（11.6%）分别较前值+0.6和-0.1pct，设备更新主要拉动通用设备。展望2025年一季度，在“以我为主”的政策路径下，制造业投资依旧会保持较高增速，新质生产力仍为主线，同时在“以旧换新”扩围后，消费品制造业投资有望得到支持。
4. 基建
2024年狭义基建投资（不含电力）累计增速4.4%（前值4.2%），我们测算12月当月同比增速6.3%（前值3.4%）。年底增速有所回升，全年来看基建投资的结构性分化显著，电力、热力及水的供应业、仓储业、水利管理、铁路运输业等支持型、升级型、全国型基建投资增速持续较高，与超长期国债支持方向较为一致，传统城市道路和公共设施建设投资增速持续降低，与“土地财政”转型下地方财政支出调整密切相关。我们认为这种结构性变化或许是经济逐步进入“后基建时期”的表征，即投资更加注重质量而非数量、投资以人口流入主导而非项目申报主导、公共服务转向社保民生“软基建”而非传统“硬基建”，政府支出结构逐步调整，财政压力逐步缓解。
展望2025年一季度，目前披露的地方新增专项债发行规模较去年同期大幅降低，考虑到2024年年初新增万亿国债带动下的较高基数，数据上或难看到年初投资增速的大幅提升，全年或将是“前低后高”政策逐步发力的趋势和节奏。
5. 房地产
2024年1-12月份房地产投资累计同比增速为-10.6%（前值-10.4%），我们测算当月同比增速-13.3%（前值-11.6%），年底开发投资增速有所回落；各线城市房价降幅持续收窄，一线城市新房价格由平转涨；年底集中拿地迹象再次出现，100城土地成交面积环比增速扩大至97.6%（前值20.2%），较去年同期降低4.1%；房地产开发景气指数持续回升至92.78（前值92.62）。
回顾全年地产相关数据和政策脉络，释放有效需求、控制新房供给是主线，促进房价企稳回升是核心目标。展望2025年一季度，多地两会已提出老旧小区改造和保障房目标，但年初地产销售和施工淡季或难看到数据的快速改善，我们预计在三月份全国两会明确各项政策规模后或将逐步看到房地产投资的降幅收窄，房地产价格方面关注收储政策、交易活跃持续度、货币流动性改善。
6. 工业
12月规模以上工业增加值同比实际增长6.2%（前值5.4%），其中制造业增长7.4%（前值6.0%）。虽然12月是生产淡季，但在“两新”政策、春节前置以及抢出口的推动下，制造业增加值增速逆季节上涨，四季度产能利用率除非金属矿物业外均较三季度上行。分行业来看，汽车当月同比增速17.7%是所有行业中单月边际变化最高的行业；铁路运输设备增长10.6%、计算机电子增长8.7%，“两新”政策的效果明显。
需求端的扩张已经开始传导至原材料行业，12月橡胶和塑料、有色加工和化学原料分别上涨9.7%、9.7%和9.4%，单月增速排名前列；产量上，新能源车12月继续大幅增长43.2%，太阳能光伏电池和集成电路增速分别上涨20.2%和12.5%；钢材产量也有较高增速。12月产销率录得98.7%，环比上涨1.6pct。展望2025年一季度，在外部环境不确定性加大，内生动能逐步恢复的过程中，工业经济仍会是我国经济发展的基石。在工业基本盘持续稳定增长的情况下，有效需求的持续恢复、新质生产力的进一步推进以及绿色工业的转型将继续推动工业增加值保持较高增速。
7. 就业
全年全国城镇调查失业率平均值为5.1%，比上年下降0.1个百分点。12月份，全国城镇调查失业率为5.1%。本地户籍劳动力调查失业率为5.3%，上升0.1ct，连续两个月上行。虽然在今年春节较为提前的情况下，年底失业率上行符合季节性规律，但本地户籍失业率连续两个月上行仍然暴露出就业市场的隐患。
中小企业用工需求下降以及工作时长的不断上升都或导致本地失业率连续上升。展望2025年一季度， 2024年12月召开的中央经济工作会议明确要求，实施重点领域、重点行业、城乡基层和中小微企业就业支持计划，促进重点群体就业；因此在政策支持和内需复苏的情况下，就业市场预计将保持平稳。
2024年经济政策效果
2024年全年经济稳定增长，国内生产总值1349084亿元，按不变价格计算，同比增长5.0%。2024年完成全年经济工作目标，4季度的经济政策调整，稳增长政策下财政的投入和货币的放松有力的推动了4季度经济上行。2024年四个季度对于全年经济的贡献率分别为22.0%、23.8%、24.7%和29.6%，4季度的经济贡献高于3季度4.9个百分点。
从三产来看，2024年第二产业增长继续恢复，发展状况良好，第三产业增速4季度快速回升。第二产业增速2024年上行0.6个百分点至5.3%，第三产业下行0.8个百分点至5.0%。第二产业上升主要受益于外需的上行以及内需的稳增长政策。2024年我国出口增速7.1%，出口交货值达到15.4万亿人民币，增速5.1%。2024年4季度，国内经济政策转为稳增长，经济实物工作量在4季度增加，第三产业对GDP的贡献度上行。4季度第三产业增速上行1.0个百分点至5.8%，对GDP的贡献上行。
2025年经济展望
1. 经济增长动力
首先，全年物价仍然是负增长，使得实际GDP仍然高于名义GDP。全年物价平减指数-0.72%，使得实际GDP偏高。其次，第二产业保持高速增长，是我国经济的稳定器。我国出口增速达到7.1%，工业生产增速达到5.8%，海外需求的旺盛带动了我国工业生产上行。最后，稳增长政策发力，4季度效果开始显现。继1季度开门红后，4季度GDP增速再次站在5%以上。4季度第三产业增速快速回升，住宿餐饮可能保持平稳，批发零售、交通运输、仓储物流受到政策补贴提振，金融业受到924行情推动快速上行，同时房地产行业跌幅大幅收窄。4季度GDP环比增长1.6%，增速加快。
2. 价格走势
价格仍然处于低位，4季度平减指数的大幅上行受益于房地产行业价格变化。2024年全年平减指数仍然为负，但是4季度指数反弹。2024年我国4季度CPI增速0.2%，PPI录得-2.6%，整体物价仍然处于低位。从三产来看，4季度第三产业平减指数同比达到6.7%，这可能是部分城市房地产行业价格止跌带来的。从70城住宅价格指数来看，新建商品房和二手商品房住宅价格指数均出现明显回升，一线城市分别上行0.9个百分点和4.0个百分点。房地产价格虽然拉动了单季度的平减指数，但指数回正需要物价的持续上行，需要继续观察。
3. 政策预期
综合来看，2024年顺利收官，2025年1季度政策期待减弱，2季度可能迎来变化。2024年4季度经济增长超过预期，这使得政策层更加珍惜政策空间，更多的财政投入和货币放松可能会推迟。政策的继续推动可能在2季度到来：首先，2024年1季度特朗普政府履职，与我国的贸易冲突提上日程，我国相应对的政策措施可能在2季度陆续推出。其次，4季度以来政策成功转向已经取得效果，政策层需要更多的时间来评估经济运行情况。