中金：新高的美债+新低的中债，对港股意味着什么？
中金：新高的美债+新低的中债，对港股意味着什么？
近期，美联储鹰派降息导致美债利率与美元指数快速攀升，而国内货币宽松预期却推动国内利率大幅走低。这种"新高的美债+新低的中债"的组合对港股市场意味着什么？中金公司最新研报对此进行了深入分析。
市场回顾：冲高回落的走势
回顾过去一个月，港股市场再度上演了近年来屡见不鲜的"冲高回落"式走势。随着政治局会议与经济工作会议等重要会议的临近，市场对政策的积极预期一度推动市场上冲。然而，由于经济工作会议中对一些市场关注的问题（如财政刺激力度、消费补贴）的增量信息有限，且对平台经济"加强监管"等表述超出预期，市场再度回调，恒指基本回到了11月底时的水平。
美债与中债的分化影响
12月FOMC会议上，美联储宣布降息25bp，将基准利率调降至4.25~4.5%，符合市场预期。然而，美联储对未来降息节奏传递了更为鹰派的信号，暗示未来降息步伐可能放缓。与此同时，国内货币宽松预期升温，推动国内利率大幅走低，10年中债利率一度突破1.7%关口，1年中债甚至已跌破1%，导致中美利差再度走阔至历史极端水平。
这种"新高的美债+新低的中债"的组合对港股市场有何影响？
新高的美债：美债利率与美元同步走强时所带来的最直接的影响便是海外流动性收紧。从历史经验看，这一背景下海外资金往往趋弱，港股作为离岸市场所受到的影响天然也会更大一些。美债利率的快速抬升也将从分母端对港股估值带来压力。
新低的中债：货币宽松预期带动的中债利率快速下行看似在一定程度上对冲美债利率上行在分母端带来的不利影响。然而，利率的快速下行也隐含了市场对国内未来增长疲弱的预期，因此虽然分母端有一定支撑，反而从分子端增长预期角度带来更大压力。
因此，"新高的美债+新低的中债"这一组合对港股而言是一个中性乃至偏负面的影响。我们复盘过去五年间中美利差变化对港股市场走势的影响，发现在"美债升+中债降"导致中美利差走阔时期，港股市场估值在绝大部分时期内都明显承压，这些时期也往往伴随着海外资金的整体流出中资股市场。
技术指标显示港股处于相对中性状态
不过，技术指标显示港股目前正处于一个相对中性的状态：
- 恒指风险溢价ERP当前处在7.4附近，基本相当于9月底反弹初期的水平；
- 5日卖空成交占比自11月底的17.3%回落并维持在15.5%附近，接近今年9月下旬市场反弹前水平；
- 14日相对强弱指标（RSI）也从此前一周高点59.9回落至47.1这一中位水平。
同时恒指19，500附近也基本处于日线与月线的重要支撑位。因此，在国内政策力度温和有限的假设下，当前震荡结构仍是我们的基准情形，短期市场在这一位置或不上不下，但也可上可下。
展望未来：政策真空期与外部冲击
随着市场进入两会前的政策真空期，外部冲击、尤其是特朗普就任后的关税不同情形，将决定市场路径以及国内政策应对举措。
如果关税采取渐进方式，例如初始关税为30-40%，即在当前19%的水平上额外增加征10-20%，我们预计对市场影响有限。因为这一水平基本符合当前市场共识预期，其实际的经济影响也相对可控。市场届时的反应可能更多类似2019年4月第三轮关税后，虽有扰动但维持区间震荡。当前A股的风险溢价也基本与2019年4-5月的水平相当。这一情形下，我们建议投资者维持当前震荡结构操作；
相反，如果顶格加征60%关税，由于市场定价不充分且实际影响会非线性变大，因此市场可能面临较大扰动。不过，如果届时果真出现大幅波动，反而可以提供更好的买点，不仅因为估值便宜，也因为政策对冲概率更大。
除了外部扰动外，11月经济数据也显示国内基本面需要政策进一步发力提振。11月社零总额同比增长3%，增速比10月下降了1.8个百分点，低于市场预期。与此同时，房地产开发投资拖累整体固定资产投资从1-10月的同比3.4%降至1-11月的3.3%。
因此在这一背景下，我们维持对于市场整体震荡的结构性行情的判断。配置层面，在整体震荡格局假设下，我们建议重点关注三类行业：
- 行业自身供给和政策环境充分出清的板块，如果还有边际需求改善效果会更好，互联网等部分消费服务、家电、纺服、电子。
- 政策支持方向，如以旧换新下的家电、汽车，以及自主科技领域的计算机、半导体等产业趋势。
- 稳定回报，如国企高分红。
资金流向
EPFR数据显示，截至12月18日，海外主动型基金流出海外中资股市场规模扩大至7.0亿美元（vs． 此前一周流出4.8亿美元），已连续10周流出。海外被动型基金再度转为流入15.5亿美元（vs． 此前一周流出2.3亿美元）。与此同时，南向资金流入较此前一周有所加速，从此前流入211.2亿港元小幅加速至流入258.9亿港元。
本文原文来自中金公司