汇顶科技与云英谷“分手”：估值分歧与未盈利标的并购困局

汇顶科技与云英谷“分手”：估值分歧与未盈利标的并购困局

汇顶科技与云英谷科技的并购案在经历三个月的拉锯战后，最终因估值分歧而告吹。这场涉及数十亿元的交易不仅反映了科技企业并购中的现实困境，也折射出半导体行业整合中的复杂逻辑。

2025年3月3日晚间，汇顶科技一纸公告宣布终止收购云英谷，这场持续三个月的交易拉锯战戛然而止。根据汇顶科技发布的公告，此次收购终止的直接原因是双方“未能就交易对价等商业条款最终达成一致意见”。根据公告，双方虽就技术协同性和战略价值达成初步共识，但对云英谷的估值始终存在较大分歧。云英谷作为国内AMOLED显示驱动芯片龙头，2024年Pre-IPO融资估值已达46亿元，但其持续亏损的财务表现（2022-2024年前三季度累计亏损超5亿元）与并购市场对未盈利标的的谨慎态度形成矛盾。

分析认为，汇顶科技作为一家刚扭亏为盈的企业（2024年净利润预增233%-288%），可能难以接受高溢价收购一家亏损标的企业。汇顶科技可能参考净资产（约11亿元）或市占率调整估值模型，但云英谷股东更倾向于则希望基于技术优势（如AMOLED驱动芯片全球第五的市场地位）和IPO潜力争取更高估值。此外，市场推测分歧可能涉及业绩承诺条款。由于云英谷尚未盈利，其未来盈利能力的对赌协议可能成为谈判难点。加之近期政策鼓励科技企业独立上市，云英谷或更倾向于通过IPO而非被收购实现资本化。

汇顶科技作为触控芯片和指纹识别领域的龙头企业，此次收购旨在拓展显示驱动芯片业务，尤其是AMOLED和Micro OLED领域，以完善半导体产业链布局。其2024年新产品（如超声波指纹芯片）的批量出货已推动业绩回升，但依赖单一业务的增长瓶颈促使公司寻求技术整合。

2024年11月收购消息刚出时，投资者仿佛看到“科技CP”诞生，复牌后连拉两个涨停，股价直冲89.98元。汇顶此前以触控和指纹识别芯片为主业，急需通过技术整合应对消费电子市场疲软，但待到交易细节曝光——云英谷年亏2.58亿元，若按云英谷46亿元估值收购，汇顶科技需承担短期内利润被大幅稀释的风险。随后市场热情迅速冷却，股价如坐过山车般跌回原点。如今收购终止，市场也已逐步消化掉汇顶科技终止收购云英谷这一貌似利空的消息，截止3月4日收盘，汇顶科技报收80.21元，微涨0.2%。

云英谷科技成立于2012年，专注于OLED显示驱动芯片研发，AMOLED驱动芯片国内市占率第一、全球第五，其AMOLED芯片已导入多家手机品牌并量产，2023年LTPO高帧率芯片实现独家供货某品牌手机。Micro OLED技术布局（如5640 PPI的0.39英寸芯片）在AR/VR领域具有领先优势，卡位苹果Vision Pro供应链。股东包括小米、华为、京东方等产业巨头，且已完成9轮融资，估值曾达80亿元，被业内称为“显示芯片独角兽”。

然而，财务数据却成为交易的“绊脚石”。2022-2024年前三季度，公司营收虽从5.52亿元增长至7.04亿元，但净利润亏损持续扩大至-1.62亿元，且净资产仅10.99亿元。这种“高增长、高亏损”的商业模式，叠加半导体行业周期波动，使得并购方难以用传统估值模型定价。

汇顶科技与云英谷的收购“告吹”，撕开了科技并购市场的理想主义面纱，露出资本世界的冰冷现实。这场交易的核心矛盾，本质是技术光环与财务数据的对垒——云英谷的AMOLED驱动芯片技术纵然卡位全球第五，却难掩连年超5亿元的亏损黑洞；汇顶科技愿意支付的7.79倍市净率虽高于行业平均水平，但在一级市场Pre-IPO融资的46亿元估值泡沫面前，仍然不能满足资本要求。

这背后折射出科技并购的逻辑：监管层虽鼓励收购“优质未盈利资产”，但市场已悄然筑起新门槛。深圳等地政策明确要求，并购需“保障上市公司持续盈利能力”，这意味着标的至少需具备千万元级净利润或清晰的盈利路径。而半导体产业链的整合逻辑也在重构——显示驱动芯片国产化率不足20%，但三星、联咏等巨头的价格战让技术优势难以转化为利润，企业必须通过绑定终端客户、控制成本才能构建壁垒。

汇顶与云英谷的交易终止既是商业条款谈判失败的结果，也反映了半导体行业并购中技术估值与财务现实的冲突。未来，随着显示驱动芯片市场的增长（尤其是AR/VR需求），双方的战略选择将深刻影响行业格局。