关税“大棒”如何影响市场？从宏观到个股，最全大行解读来了！（附行业&标的）
关税“大棒”如何影响市场？从宏观到个股，最全大行解读来了！（附行业&标的）
美国对中国加征34%的关税，使得中国面临的有效关税达到65%，为美国关税加征最高的国家之一。此次关税冲击远超2018-19年，不仅直接影响中国对美出口，还将通过拖累全球贸易给中国带来间接影响。本文将从宏观、行业和个股三个层面，分析此次关税调整对市场的影响。
一、全球宏观——高盛：后续反制措施正在路上
高盛美国宏观团队分析称，宣布的关税税率加权平均为18.3%，扣除特定类目豁免后实际关税增加12.6个百分点。考虑到后续反制措施以及特定行业的关税可能继续增加，整体关税提高幅度可能高于此前预期的15个百分点。
高盛欧洲宏观团队则指出，欧盟已准备好对美国关税进行报复。4月7日召开的欧盟外交事务理事会贸易会议，可能会针对美国4月2日确定的关税措施给出全面回应。欧盟制定贸易报复政策将遵循三大主要标准：在“价值层面”针对特定产品关税（钢铁、铝、关键进口产品和汽车）；在“关税率层面”针对更广泛的对等关税；借助新政策工具在服务领域实施报复。
二、聚焦中国——大摩邢自强：关税冲击远超2018-19年
中国是此次受到关税冲击最大的国家之一。在美国上调对华关税34%之后，中国面临的有效关税将显著上升至65%。
关税对中国经济的冲击尤甚2018-19年。靠中美达成协议来降低关税的难度较大。
另外，美国的全面关税亦将拖累全球贸易，对中国的间接影响不容小觑。
决策层或将加速两会政策的落地，同时也会根据民生反馈来决定政策刺激是否加码。
与2018-19年相比，此次美国关税的冲击将更大、更广：继前两个月的20%关税之后，美国此次又将对华关税提高了34%。中国目前面临的美国有效关税达到65%，为美国关税加征最高的国家之一。关税将直接影响中国对美出口，同时，美国对其他国家的全面关税也将拖累全球贸易，给中国带来的间接影响不容小觑。
关税降级的门槛较高：美国的一些盟友可以较为容易地通过政策让步来降低关税。而对于中国来说，通过谈判来降低关税的难度较大，这主要是因为美国对华加征关税的战略目标在于保护本土敏感行业并促使制造业回流。
三、行业影响——摩根大通：亚洲企业关税影响扫描
关税对亚洲企业的直接影响被认为相对较小，受影响最大的行业可能会通过经济增长放缓和/或货币波动受到间接影响。摩根大通认为，部分对美直接出口占收入比例较高的特定企业信贷或受影响。不过在大多数情况下，由于这些企业正在进行或计划进行产能扩张，以及拥有高质量的现金流和资产负债表，能够吸收潜在关税带来的冲击，信贷影响可能会被缓解。资产负债表严重杠杆化的企业面临的风险可能更高。
行业受影响情况
在亚洲（占新兴市场债券指数投资级（CEMBI BD）的41%），约14.4%的地区被认为直接受到美国关税影响。这主要是由工业部门推动的，特别是来自中国台湾省和韩国的以出口为导向、对美有大量直接出口的企业。
缓解因素
在大多数情况下，这些企业在美国计划和正在进行的产能建设，以及它们健康的资产负债表，可能会抵消关税影响。与此同时，占新兴市场债券指数投资级亚洲地区39%的大型金融行业受关税影响较小，为该地区提供了强大的缓冲。
金属与矿业
由于钢铁和铝关税以及对全球经济增长放缓的担忧，金属与矿业可能较为脆弱。不过，它们在新兴市场债券指数亚洲地区的权重仅为3.8%。这里的风险也是间接的，因为对美直接出口非常少。
四、个股影响——瑞银UBS：刺激政策明朗前，这些票股价可能承压
美国政府宣布对中国征收34%的对等关税。据我们了解，这是在之前已宣布的20%关税基础上的追加，使得今年中国商品面临的关税总税率达到54%。此外，对等关税还将波及东南亚国家，过去几年，许多中国企业在这些国家（包括美国）设立了制造中心。我们估计，这将使明晟中国指数（MSCI China）成分股公司的收入仅减少3%，但54%的关税以及对等关税对其他制造中心的潜在影响，可能会使企业利润减少1-2%。即便如此，美国关税若平均提高24%，对全球经济增长的潜在影响以及风险溢价的上升，将构成进一步阻力，可能对中国股市造成更显著的负面影响。在2025年最近两轮关税上调中，关税提高后，中国股市在宣布当天平均下跌约2%。考虑到此次关税上调幅度更大、范围更广，我们预计其对中国股市的影响将远大于前几轮。我们整理了一份清单（见图1和图2），列出了最易受美国关税影响、在盈利方面风险最大的股票。
市场定价如何，市场将作何反应？
2018年，每次实施新关税时，股市平均下跌2%。
2025年，前两轮10%的关税上调也导致主要指数在宣布当天平均下跌约2%。尽管在过去两周，中国股市表现逊于大盘，但自上次宣布10%的关税上调以来，明晟中国指数基本持平，因此我们认为市场在一定程度上低估了潜在关税影响。鉴于本轮关税上调幅度（34%）远高于前几轮（平均10%），对等关税对其他东南亚国家的影响（这将影响在当地设厂的制造商），以及对全球经济增长的潜在拖累，我们预计短期内中国股市将面临下行压力，直到国内出台明确的政策应对措施。
从盈利和股价角度看，哪些行业风险最大？
我们的调查显示，潜在盈利风险最大的行业包括机械、石化产品、运动服装代工、生物科技和科技硬件。从股价角度看，2018年，大多数出口导向型行业表现不佳，包括机械、科技硬件和家电，而医疗设备是唯一表现良好的行业，这得益于政府加快医院建设的激励措施。从近期股价走势来看，似乎所有出口导向型行业都已开始对关税上调做出反应，年初至今，这些行业的表现均逊于明晟中国指数。我们预计，出口导向型行业将继续面临更高关税以及关税对美国（乃至全球）需求潜在影响带来的压力。
国内消费股仍是首选行业
鉴于估值合理、相对不受地缘政治影响，我们继续看好中国国内消费股，因为政府今年可能会通过刺激消费来支撑经济增长。我们还认为，鉴于年初至今A股表现逊于H股，且相对不受地缘政治影响，A股可能是更好的风险分散投资领域。我们首选的行业和股票见图13和图14。
图14：瑞银首选股票清单