REITs定义、交易结构、分类及特征详解

REITs定义、交易结构、分类及特征详解

REITs（不动产投资信托基金）是一种以发行收益凭证方式募集投资者资金，主要投资于能够产生稳定收益的不动产，并将大部分收益分配给投资者的金融工具。本文将详细介绍REITs的定义、交易结构、分类及其特征。

1、REITs的定义和交易结构

REITs（Real Estate Investment Trusts）即“不动产投资信托基金”，也称为“房地产投资信托基金”，是以发行收益凭证的方式募集投资者的资金，以能够产生相对稳定收益的不动产为主要投资标的，由专业团队经营管理，以标的不动产产生的收益为主要收入来源，并且将绝大部分收益分红给投资者的一种信托基金。从本质上来讲，REITs是不动产投资的一种制度化安排。

从REITs的交易结构来看，REITs主要涉及五大主体：投资人、REITs产品、管理人、托管人、原始权益人和底层资产。在一个典型的REITs交易结构中，REITs通过首次公开募集（IPO）从投资人那里筹集资金，并由REITs用于购买并持有底层资产（不动产），作为回报，REITs将底层资产的收入（包括不动产的租金收入和资产增值）作为收益分配给投资人。大多数REITs运行过程中会发生REITs管理费、物业管理费、受托费和其他费用，这些费用将在收入分配前从REITs的收入中扣除。

管理人：包括REITs管理人和资产管理人，前者负责管理和运营REITs产品，后者负责底层不动产资产的物业管理，且通常由REITs管理人委任。
托管人：托管人通过提供REITs产品托管服务以赚取托管费。
原始权益人：又称发起人，是底层资产的原始持有人，为REITs注入原始底层资产，也为REITs未来扩募提供资产通道。在海外REITs实践中，通常由原始权益人担任资产管理人，且其通常会持有部分REITs的份额。

2、REITs的分类

根据组织形式，REITs可分为公司型和契约型。两种类型的REITs主要区别在于法律依据与经营方式，其中公司型REITs在美国、英国等地占主导地位，而在新加坡、中国香港等地契约型REITs则较为普遍。

公司型REITs以《公司法》为依据，具有独立法人资格，通过向投资者发行股份筹集资金用于投资房地产，REITs的投资者即为公司股东，REITs的房租收益以股东分红的形式返还投资者。公司型REITs可能采取内部管理模式，即由REITs公司的内部管理部门或成立管理公司对REITs进行管理；也可能采取外部管理模式，即聘请专业的管理机构执行所有的管理职责，包括资产运营、投融资和物业管理等。从海外的实践来看，公司型REITs通常以内部管理模式为主。

契约型REITs以信托契约成立为依据，本身并非为独立法人，属于信托或基金实体，由信托或基金管理人发起设立，通过发行信托受益凭证或基金份额筹集资金用于投资房地产。契约型REITs一般采用外部管理模式，即外聘信托或基金管理人和物业资产管理人来进行管理。通常契约型REITs比公司型REITs更为灵活，但由于外部管理模式下其委托代理关系更复杂，由于利益冲突和信息不对称而引发的道德风险可能更为严重。

20世纪90年代，在地产企业推迟出售不动产时需要缴纳的资本利得税的述求下，美国基于公司型REITs创造出了UPREIT和DOWNREIT两种常见的结构安排。UPREIT全称为“Umbrella Partnership REIT”，又称为“伞形合伙REITs”。在UPREIT的交易结构中，REITs向公众发行股票，以筹集的资金出资换取经营性合伙企业（Operating Partnership）的份额（OP Unit），成为其普通合伙人。原始权益人通过其拥有的物业换取经营性合伙企业的份额，成为其有限合伙人。合伙企业通过收购和运营底层资产，以OP份额的约定返还营业利润给REITs和原始持有人。封锁期（至少1年）结束后，原始权益人可以将合伙份额换成REITs股份或者等额现金。在UPREIT的结构安排下，REITs通过拥有一个经营性合伙企业的所有权，间接拥有其底层资产，此时UPREIT的结构集中在经营性合伙企业层面。

DOWNREIT是UPREIT的变体。DOWNREIT的交易结构与UPREIT类似，但合伙企业通常在REITs成为上市公司后成立，且REITs每次收购资产都与相应的原始权益人形成合伙关系，成立新的合伙企业。同时，REITs也可以通过传统的方式直接收购和持有底层资产。因此，在DOWNREIT的结构安排下，REITs可以拥有多个合伙企业与不动产，此时DOWNREIT的结构集中在REITs层面。UPREIT和DOWNREIT对原始权益人起到了税收递延的作用。在UPREIT和DOWNREIT的结构下，在标的资产未被经营合伙企业出售的前提下1，原始权益人在将其持有的OP单位换成REITs股份或者现金之前，无需为其转让的物业资产缴纳资本利得税。整体来看，DOWNREIT更加灵活，给REITs的并购和扩张带来了便利性。但与UPREIT相比，DOWNREIT的结构更加复杂，潜在的交易成本和纳税成本也更高。

根据收益来源，REITs可分为权益型、抵押型和混合型三种。

权益型REITs（Equity REITs）拥有或管理产生收入的物业（例如办公楼、购物中心和公寓楼），其收益主要来源为物业的租金收入和资产增值。其与传统房地产公司的主要区别在于，房地产公司是对房地产进行开发并销售，而REITs是投资于房地产并对对房地产进行运营，获得持续性的房租、房地产增值收益以及其他服务收入。

抵押型REITs（Mortgage REITs，简称mREITs）购买或发放房地产抵押贷款或房地产抵押支持证券，其收益主要来源为利息收入。

混合型REITs（Hybrid REITs）顾名思义是两者的结合，即REITs拥有物业的产权，同时也投资于抵押贷款。

根据运作方式，REITs可分为封闭型和开放型。封闭型REITs的资本总额及发行份数在发行之初就被限制，在发行完毕后的规定期限内，不得任意追加发行新增的股份或份额。开放型REITs的资本总额或发行份数不固定，可以随时为了投资于新的不动产而追加发行新的股份份额筹集资金，投资者也可以随时买 入或者赎回。

封闭型REITs相较于开放型REITs的优势在于其管理难度较小，但劣势在于资本总额固定的同时也限制了REITs的发展规模。REITs可分为公募型与私募型。公募型REITs以公开发行的方式向社会公众投资者募集资金，可以公开宣传销售；私募型REITs以非公开方式向特定投资者募集资金，有最高人数限制，且不允许公开宣传。公募型REITs发行程序复杂，监管要求更为严格，但流动性较高且规模更加庞大；私募型REITs发行程序更为简单，投资更具灵活性，但流动性较弱且规模相对较低。

根据底层资产，REITs可分为收费类资产和租金类资产，且根据具体资产可以进一步分为多种类别。收费类资产主要指有特许经营权的基础设施资产，如污水处理、固废处理、电网输电、高速公路等，其收费标准一般由国家制定，收入相对稳定，通常在特许经营权到期后自动终止。租金类资产主要指以租金为主要收入的商业不动产、园区等资产，如产业园区、物流仓储、公寓酒店、购物中心、医疗健康等，潜在收益更高。

3、REITs的七大基本特征

REITs具有七大基本特征。正如前文所述，REITs本质上是关于不动产投资的一种制度化安排。因此，从海外REITs的共性来看，REITs最基本的特征主要体现在七个方面：1）资产测试、2）收入测试、3）分配测试、4）资产交易限制、5）税收优惠、6）杠杆限制和7）股权结构要求。