全球债券市场动荡的背后

全球债券市场动荡的背后

近期全球债券市场持续动荡，主要经济体国债收益率出现显著波动。本文将深入分析这一现象背后的原因，探讨通胀、货币政策、政治因素和经济增长预期等多重因素对债券市场的影响。

近期全球的国债收益率都处于动荡之中。美国10年期国债收益率目前为4.7%。德国国债收益率为2.6%，但在去年12月份的时候还只是接近2%。日本国债的收益率正在攀升。最极端的要数英国，近期收益率高达5%，达到了2008年以来的最高水平。

国债利率的上升对于政府而言不是什么好消息，因为这意味着政府需要支付更多的利息。对于其他借款人而言也很痛苦，因为他们的贷款成本最终取决于政府的借款成本。

可能你会有这样的疑问，全球许多央行不是已经开始降息了吗？然而企业和家庭的借贷成本却几乎没有变化。在欧元区，新商业贷款的利率下降不足1%。在英国，一位希望贷款1万英镑的消费者支付的平均利率高达6.75%，仅略低于最近的峰值。在美国，30年固定抵押贷款的利率接近7%，在过去几个月里还上涨了1%。考虑到疫情前主要富裕国家的利率都处于历史低点的0附近，不得不感叹今非昔比。

那么这究竟是为什么呢？通胀是主要原因之一。在消费价格快速上涨的环境里，投资者要求更高的债券收益率，因为他们预计央行的政策利率将在更长时间里保持较高水平以控制物价上涨，同时也为了弥补债券本金购买力的损失。1月15日，债券收益率略有下降，就是因为此前发布的数据显示美国消费价格上涨的幅度低于投资者预期。尽管这看起来是个好消息，但是美国和其他大型经济体总体的价格上涨速度仍然很快。在G10国家中，名义工资仍以每年4.5%的速度增长，但同时生产率增长疲软，这就很可能继续将通胀率推高至央行的目标水平之上（一般是2%）。有迹象表明，欧元区工资增长实际上正在加速，而通胀数据也支持这样的论断，G7的平均年通胀率数据从去年9月的2.2%升至去年11月的2.6%。

从市场定价来看，似乎还有其他因素在起作用。最近几周美国、英国及欧元区的通胀预期都出现了下降。投资者似乎认为，经济中的通胀压力仍然较大，从而使各国央行更有可能采用强硬的货币政策来遏制价格上涨。但同时，投资者预期的不确定性正在增加，这很可能会推高期限溢价。而期限溢价是债券市场里用来衡量长期利率和短期利率之间差异的指标，用来补偿债券持有人所面临的债券价格大幅下跌的风险。例如意外的通胀迫使央行大幅加息，那么持有长期债券的投资者显然需要比短期债券更高的收益率来补偿潜在的收益损失。事实上，自12月以来，十年期美国国债收益率的涨幅几乎全部来自期限溢价的增加（如下图）。

而导致这种预期不确定性的因素有很大一部分来自政治。比如特朗普上台可能会驱逐百万非法移民。如果他成功了，那么随着美国雇主失去工人，通胀率很可能飙升。加征关税的效果也类似，会推高价格。同时，中国在贸易战中可能会使用潜在的反制措施，比如让人民币贬值，这可能引发全球通缩的冲击。另一部分源自投资者对经济增长的不确定性。有些投资者担心去全球化和中国经济放缓的破坏性影响，也有一些乐观的投资者觉得特朗普的经济政策改革将刺激经济增长。或许人工智能的普及能大幅推动生产率上升。种种不确定都在进一步推高国债的期限溢价。

当然，如果你回顾历史，可能会减轻一些担忧。当下尽管期限溢价有所上升，但仍然远低于过去的水平。在上世纪七八十年代的高通胀和利率快速上升时期，债券投资组合的实际价值遭受重创，投资者纷纷避开国债。直到21世纪的第一个十年，期限溢价都是以1个百分点来衡量的，而如今期限溢价仅仅是几十bp的水平（1%=100bp）。所以如果投资者误判了今年各国央行降息的可能性，比如说，各国央行迫于通胀水平再度加息，那么债券价格还有继续下跌的空间，从这个角度出发，投资者似乎有充分的理由避开主权债券，而抛售债券又将推高收益率，这是大家不得不注意的风险。