财信研究评2月CPI和PPI数据：通胀低于预期，内需亟待提振
财信研究评2月CPI和PPI数据：通胀低于预期，内需亟待提振
2025年2月，全国居民消费价格指数（CPI）同比下降0.7%，工业生产者出厂价格指数（PPI）同比下降2.2%。财信研究院宏观团队对2月CPI和PPI数据进行了深入分析，认为通胀低于预期，内需亟待提振。
核心观点
春节错月和服务需求偏弱导致CPI超预期回落。2月份CPI同比回落1.2个百分点至-0.7%，食品环比回落幅度并未超出历史同期均值，服务价格同比下降0.4%，为历年2月份的最低值，导致核心CPI同比时隔4年再次转负。
预计3月CPI增长-0.2%左右，二三季度或继续负增长。受气温回暖供给增加和需求较弱影响，食品价格环比降幅或扩大；猪肉对CPI同比的拉动作用有望维持在0%附近；服务价格受益于政策加力显效影响，维持稳定概率偏大。
国际原油价格下跌、房地产开复工偏慢导致PPI环比延续负增。2月份PPI同比下降2.2%，降幅收窄0.1个百分点，其中翘尾因素贡献了0.2个百分点；PPI环比下降0.1%，继续形成拖累。
预计3月份PPI降幅维持在-2.2%左右，全年延续负增格局概率偏大。3月份PPI翘尾因素较2月份提高0.1个百分点；短期国际油价仍面临下行压力；国内工业品价格有望温和回升。
总结：2月份CPI同比超预期回落、PPI同比降幅仅小幅收窄，反映出国内有效需求不足，尤其是消费和地产需求不振，同时国际输入性通缩压力也有所增加。预计短期内外部输入性因素将继续对国内通胀回升形成钳制，基准情况下二三季度CPI继续负增长、PPI全年为负的概率偏大。年内物价能否温和回升，将取决于国内振消费、稳地产和促民企等政策的力度及其成效，预计两会后扩需求尤其是促消费政策会加快出台。
详细分析
CPI分析
春节错月压低食品价格同比，但食品并非CPI超预期回落的主因。2月份食品价格同比增速由上涨0.4%转为下降3.3%，对CPI同比的拉动作用较上月回落0.7个百分点。从环比增速看，2月食品价格环比高于2015-24年节后一个月均值水平1.0个百分点，食品并非CPI超预期回落的主因。
春节错月和服务需求偏弱共致非食品价格回落。2月非食品价格同比下降0.1%，较上月回落0.6个百分点，春节错月和服务价格回落是主要原因。分结构看，服务价格同比较上月回落1.5个百分点至-0.4%，2021年3月份以来首次转负。从环比增速看，2月份服务价格环比下降0.5%，为历年同期的最低值，偏离均值水平较多，是非食品价格的主要拖累因素。
核心CPI转负，提振消费仍需政策加力。2月剔除食品和能源的核心CPI同比下降0.1%，较上月大幅回落0.7个百分点，为2021年2月份以来首次转负，春节错月和服务需求偏弱是主要拖累，反映出居民消费需求依然偏弱偏慢。
预计3月CPI同比增长-0.2%左右。预计2月份食品价格环比跌幅扩大；猪肉对CPI同比的影响变化不大，继续维持在0%附近；服务价格有望稳定运行；油价对非食品价格的支撑作用继续减弱；3月份CPI翘尾因素为-0.3%左右，较2月份提高1.0个百分点左右。
预计2025年CPI约增长0.0%，二三季度或继续负增长。宏观政策着力点转向促消费、稳住楼市股市，将对居民消费和收入预期形成提振，核心CPI温和回升可期；受猪肉供给充足、油价面临回落压力影响，两者对CPI的拉动作用或较2024年回落；受国内房地产市场止跌回稳尚需时日、民营经济恢复面临外部制约影响，国内需求或仅温和恢复，年内低通胀格局难改。整体看，预计2025年CPI中枢在0.0%左右，二三季度CPI继续负增长的概率偏大。
PPI分析
PPI同比降幅小幅收窄、环比继续为负，国际原油价格下跌和节后开复工偏慢是主要原因。2月份工业生产者出厂价格（PPI）同比下降2.2%，降幅较上月收窄0.1个百分点，其中上年价格变动的滞后拖累（翘尾）减弱0.2个百分点；PPI环比降幅收窄0.1个百分点至-0.1%，继续形成拖累，国际原油价格下跌和春节停工扰动是主要原因。
采掘工业是PPI环比负增主因，“以旧换新”政策效果显现。分结构看，生产资料和生活资料分别同比下降2.5%和1.2%，降幅分别收窄0.1个百分点和与上月持平。从环比看，生产资料环比持平于上月的-0.2%，其中采掘工业降幅扩大是主要拖累，原材料和加工工业环比增速均回升；生活资料环比同样持平于上月的0%，其中一般日用品和耐用品价格环比出现回升，反映出 “以旧换新”政策对价格的提振作用有所显现。
从行业看，房地产建材、原油链、汽车行业价格回落，但基建链、通信电子行业价格回升。受国际原油价格回落影响，石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业环比增速均回落，尤其是前者环比增速较上月回落4.2个百分点，拖累作用明显。受节后房地产项目开复工较慢影响，非金属矿开采、非金属制品行业环比增速均有所回落，但有色金属、黑色金属等行业价格环比增速回升，反映出基建项目加快开工的带动作用明显。同时煤炭行业价格环比降幅继续扩大，可能与国内能源结构转型和投资需求偏弱有关。中游行业价格表现分化，汽车制造业环比由正转负，但计算机通信电子行业增速回升，说明“以旧换新”政策效果继续显现，“扩围”新品种价格有所回升，但前期透支效应和部分行业供给去化压力也有所显现。
预计3月份PPI降幅维持在-2.2%左右。3月份PPI翘尾因素在-1.8%左右，较2月份提高0.1个百分点；受特朗普意图增加传统能源供给、美国经济指标不及预期等因素影响，短期国际原油价格面临一定的下行压力；随着一揽子刺激政策进一步见效，加上年初各地奋战“开门红”，未来国内工业品价格有望温和回升，但房地产低迷和经济供强需弱制约短期难改。
预计2025年PPI约增长-1.3%，全年延续负增长的概率偏大。展望2025年，财政更加积极和稳地产政策有望带动国内工业品价格温和回升，但原油价格受供应过剩影响面临回落风险，特朗普关税政策可能加剧中游行业供强需弱矛盾，加上稳地产政策对投资端的传导作用有限，预计2025年PPI约增长-1.3%，全年延续负增长的概率偏大。
PPI和CPI负剪刀差有所收窄，但工业企业利润改善或偏弱
PPI和CPI剪刀差在一定程度上反映了工业企业盈利空间的变化。PPI和CPI剪刀差的扩大，通常意味着企业利润和经济动能的持续修复，反之则相反。疫后本轮PPI和CPI剪刀差经历了扩大-收窄的过程，扩大阶段主要是由上游原材料涨价驱动的，结构性特征显著，不是全面性涨价，对应的下降阶段主要是由高基数主导，国内需求恢复带动的价格上涨尚不明显。
2月份PPI和CPI的剪刀差较上月收窄1.5个百分点至-1.5%，但这主要源于国内消费需求偏弱，并不是源于企业出厂价格的回升，反而PPI负增长的时间可能有所拉长，未来工业企业利润改善力度或偏弱。往后看，受一揽子增量政策对国内需求尤其是基建需求形成积极带动，政策效果或更快显现在PPI降幅收窄上，PPI和CPI剪刀差有望迎来收窄，对工业企业利润形成一定带动，但国内地产需求依然低迷、外部出口不确定性增加，PPI降幅小幅收窄对利润的推升作用不宜高估。