铁矿石价格波动解析：需求端主导还是供应端驱动？
铁矿石价格波动解析：需求端主导还是供应端驱动？
铁矿石作为全球重要的大宗商品，其价格波动一直备受关注。本文从经济学角度出发，将铁矿石市场视为寡头垄断市场，通过分析四大矿山（必和必拓、力拓、淡水河谷和福蒂斯丘）的市场行为，探讨了铁矿石价格波动的内在逻辑。
铁矿石市场的寡头垄断特征
我国铁矿石最主要的供应商是四家矿业公司（四大矿山），分别为必和必拓、力拓、淡水河谷以及福蒂斯丘。以2021年数据为例，从四大矿山进口的铁矿石占比超过我国铁矿石进口量的80%（而进口铁矿石占我国全年铁矿石消费量的约80%）。因此就我国的情况而言，铁矿石是典型的寡头垄断市场。
寡头垄断市场是一种介于完全垄断与垄断竞争之间的市场模式，其主要特征为：
- 供应商较少：少数厂商占据市场重要位置[主要供应商是四大矿山]；
- 依存竞争：厂商做出决策时需考虑竞争对手的反应，商品价格长期处于动态平衡当中[在厂商无串谋的情况下，否则会形成垄断利益集团]；
- 产品同质化：寡头市场中产品同质化较重，但厂商会寻求异质以增加其竞争优势[各种不同的粉矿、块矿品牌]；
- 行业壁垒较高：进出不易，难以出现新的竞争对手[长期以来，其余品牌的铁矿石在我国市占率依然较低]。
寡头垄断市场中的价格策略
在寡头垄断市场中，主要竞争模式是非价格的。因为价格战在长期来看难以帮助厂商建立竞争优势，反而会损害其利润。但不可否认的是，寡头垄断市场中价格战时有发生。经济学家P.M.Sweezy认为，寡头厂商在依存竞争中所采取的价格策略是“跟跌不跟涨”。
如图所示，在寡头厂商A提高其产品价格突破某一阈值p1时，其需求曲线会进入“高弹性”区间，较小的价格变动将导致需求大幅的下滑。而假如其降低价格向下突破某一阈值p2时，其需求曲线会进入“低弹性”区间，降低价格难以在销售量方面获得相应的补偿。
结合“跟跌不跟涨”的定价策略，可以推断出：在寡头垄断市场中，如果成本没有出现结构性或系统性的大幅变动（例如2019年初淡水河谷溃坝等事件），一个理性的寡头厂商不会轻易变动其产量与价格。映射至铁矿石可得出相应的结论，即四大矿山的产量与定价在没有系统性事件触发的前提下，是相对粘滞的。
卡特尔/垄断联盟
在寡头垄断市场中，如果供应商之间存在串谋行为，则会形成垄断联盟，或称为卡特尔。串谋行为是指寡头厂商为最大化集团利益，在厂商间建立契约，以对产量、价格、技术或销售条件等进行控制，形成对买方不公平的市场条件。存在串谋的寡头垄断市场本质接近完全垄断市场。
目前铁矿石市场中不存在明面上的卡特尔组织。但通过分析历史产量数据，可以发现2018年后澳洲矿山的生产节奏极其一致。其中力拓与必和必拓在过去5年间产量增长节奏基本相当，而福蒂斯丘（FMG）的产量增长节奏则刚好与他们相反。这一现象不能作为澳洲矿山之间存在卡特尔联盟的直接证据，却会令人怀疑澳洲矿山之间存在一定的默契。
数据印证
使用2018年至今的历史数据对铁水产量以及铁矿石价格指数（取对数）进行对比，可以发现铁水产量在历史中的数个场景中对于铁矿石价格都是同步偏领先指标。2022年以后该领先性出现扰动，在特定场景会出现铁水产量变动滞后于铁矿石价格变动的情况，但需求以及价格的相关性仍能被比较清晰的观测到。我们认为价格的上升导致铁水产量提升这一主张在逻辑上是不通畅的的，因此推断需求端的滞后，可能是铁矿石商品定价权由现货偏移向期货所致。所以市场开始对铁矿石需求预期（铁水产量）提前交易。
通过回测，发现在“需求影响周期”中，铁矿价格指数与铁水产量的相关性基本高于0.9，属于较高程度的正向相关。因此我们认为铁矿石需求主导价格周期性波动这一主张是能够在数据上得到印证的。
另一方面，由发运量曲线也可以观察到，在历史5年中四大矿山的周均发运总量基本在1800-2250万吨之间发生年度季节性波动，除特殊事件外铁矿石供应基本稳定。这与此前文中提到的“供应的粘滞性”是相互印证的：在寡头垄断市场中，大幅提升或减少供应所带来的经济利润较低，因此供应商趋向于维持供应稳定。我们认为目前铁矿石的供应中枢正处于四大矿长期博弈所得出的均衡区间之中。历史数据证明长期来看铁矿石的供应是符合经济学模型所定义的寡头垄断市场特征的，且供应并非影响铁矿石价格波动的主要因子。
为什么铁矿石价格的波动经常会被归因于供应端？
- 期货合约存续时间较短，因此合约结算价格会被结构性的供给变化所影响。虽然长期来看铁矿石供应稳定在其均衡中枢，但短期矛盾仍将被贴现进入期货合约。
- 供应的变化是跳台阶式的，而需求则更加平滑。普遍来讲趋势性变化在长期会被贴现，而突发情况则更可能引发短期的价格剧烈波动。所以供应变化所导致的行情拐点更容易被记住和识别（虽然内核驱动可能依然是需求）。
综合而言，根据经济模型所给出的结果，我们可以发现供应变化所驱动的铁矿石行情，本质上是无法带来价格的趋势性变化的。
总结
本文通过寡头垄断市场的经济学模型，总结出了“铁矿石价格指数的周期性波动由需求端主导驱动”这一假设，并利用历史数据加以印证。我们最终的结论是：假设为真。因此或许对需求端变化的推衍才是未来铁矿石研究更加重要的部分。
本文原文来自五矿期货