展望2025 | 半导体：分化延续，自主占优

展望2025 | 半导体：分化延续，自主占优

2025年，半导体行业将迎来怎样的发展？朱雀基金TMT团队在本年度策略会上分享了他们对半导体行业的最新看法。

半导体行业的两个分化

过去两年，半导体行业出现了两个显著的分化趋势。

首先是中美半导体从同步走向分化。2018年到2022年，中美半导体指数走势大致趋同，受到疫情、俄乌冲突以及全球化退潮等因素影响。但2023年4月ChatGPT4.0发布后，行业出现明显分化。生成式AI的超强推理能力推动了GPU算力芯片的需求，中国在本轮算力需求爆发的进程中，供给能力有进一步提升的空间。

其次是AI算力与非AI的周期性公司出现分化。对比海外和国内的AI以及周期公司表现，AI相关公司明显跑赢周期公司。无论中美都出现了AI算力供给能力短缺的问题，核心矛盾或是制造能力不足。

半导体或有望复制2016-2018“超级周期”

从2000年互联网泡沫破裂至今，全球半导体行业经历完整一轮周期的时间大约是12~15月。2016年4月至2017年7月的周期，形成一个长达两年的超级周期，背后驱动因素或是移动互联网和云计算在全球范围的加速渗透。

本轮半导体周期受到AI驱动，可能复制2016~2018年移动互联网超级周期。图中的黄线是全球半导体的销售金额，蓝线是全球半导体的销量，大部分时间内半导体销售的量价趋势是同步的。本轮半导体周期则是价先于量，全球半导体销售金额加速向上，大概率主要受到极高价GPU、先进存储放量以及存储产能结构变化导致的结构性涨价的影响。

中国半导体产业的机会与挑战

从产业趋势看，AI驱动下，逻辑和存储的需求在持续增长，国内自主供应能力有进一步提升的空间，2025年或是自主占优的年份。

需求层面，2023年12月至今，中国市场始终保持20%以上的同比增长，环比增长趋势逐步抬升，中国的需求十分迫切，持续拉动中国本土企业需求。

供给层面，国内头部晶圆代工厂已经在季度收入上完成对海外对标公司的反超，表明国内头部晶圆代工厂在成熟制程上的供给能力在持续提升。

此外，从2023年2季度开始，华为智能手机在国内的市占率持续提升，表明国内在先进制程的供给能力已经取得了极大的突破。同时华为计划2025年初量产最新AI芯片昇腾910C，高算力芯片成功量产也表明先进制造能力并不是不可逾越的壁垒。

自主可控：多方面确认核心竞争力

关于自主可控，市场上存在一些共识和争议。共识是，中国大陆的成熟制程市占率会有明显提升。非共识是，SEMI预计受到地缘因素影响，中国在先进制程的市占率会从现在8%下降到2030的6%。但我们认为，随着国内自主可控领域的持续突破，未来大概率能够有明显的提升。

克里斯·米勒的著作《芯片战争2.0》中有一张表格，关键结论是，目前全球半导体行业对于美国的依赖程度高，美国在EDA领域的市占率达到96%，先进设计市占率47%。中国在各领域里中市占率最高的是封测，在其他领域的市占率有待提升，这也给国内自主可控的发展提供了庞大的市场空间。

在半导体行业的布局中，我们坚持关注自主可控的关键环节，寻找关键堵点，寻找真正能够满足中国关键需求的半导体公司，而且聚焦国内头部公司。首先，我们将从多方面去确认公司的核心竞争力，并严格考察其核心竞争力的可复制性，因为部分关键设备关键材料可能受到条件约束无法复制。其次，我们会站在满足国内需求空间的视角上，通过自上而下与自下而上相结合的方法确定公司的估值，寻找优质标的。紧跟公司业绩的同时，加强判断国产化空间和优质公司未来的成长空间。