2024年建筑行业概况复盘及未来展望

2024年建筑行业概况复盘及未来展望

2024年建筑行业在多重因素影响下展现出复杂的发展态势。本文将从行业特征、市场行情、业务模式、财务表现等多个维度，全面解析建筑行业的现状与未来趋势。

行情的变化

建筑行业总体特征

投资是中国GDP增长的重要因素，投资主要依赖固定资产投资，建筑业是固定资本形成的重要产业之一。 尤其是在经济不景气时期，政府都会将扩大投资作为稳增长的重要工具。2015年之前，房地产投资占GDP比重持续提升，15年之后有所改变，基建重要性逐渐超过地产。

新签订单是持续增长的源泉。2023年建筑业完成总产值31.6万亿元，同比增长6%；2024Q1完成5.7万亿元，同比增长7%。 新签订单增速与稳增长托底高关联度。2023年建筑业新签合同额35.6万亿元，同比增长-3%；2024Q1新签6.7万亿元，同比基本持平。

投资驱动导致行业具有周期性，且在区域上呈现分化。建筑行业景气度与固定资产投资情况密切相关，导致行业具有明显的周期性特征，且在不同省份及区域上有所分化。目前建筑行业新签订单结构相对稳定，房建订单占大头。以中国建筑为例，2023年其房建订单占比62.2%。

行情复盘：建筑板块分化加剧，低估值、高分红标的表现亮眼

低估值、政策催化叠加基本面兑现是建筑行情的主导因素。2010年以来，建筑行业主要有两波大的行情，分别为： 1）2014年8月-2015年6月期间，受益于国企改革及“一带一路”催化，SW建筑板块相对于沪深300的超额收益最高达114%； 2）2016年6月-2017年4月，受益于PPP大规模应用及新一轮的基建宽松政策，SW建筑板块录得82%的最高超额收益。 2023年以来，受益于中特估、新一轮国企改革及“一带一路”行情催化，截至2023年5月8日情绪达到最高点，SW建筑装饰较22年底累计涨幅达26.2%，相对沪深300超额收益最高达21.3%。下半年受市场风格切换影响，建筑板块整体表现较为疲软。 2024年建筑板块延续了23年末趋势，年初受益于中特估行情催化，市值管理考核及国企改革带动下，建筑央国企迎来较好涨幅，但受制于地方财政压力加大，12个省份新建政府投资项目被叫停，行业基本面仍缺乏明显的改善迹象，导致板块内收益出现明显分化。

24年上半年建筑板块整体表现偏弱，子板块表现分化较大。2024年初至6月30日，SW建筑装饰较年初跌幅为8.2%，同期沪深300涨幅0.9%，录得相对大盘9.1%的负收益，在28个申万一级行业中排名9，整体表现处于中等偏上水平。子板块表现分化明显，化工工程板块涨幅达13.6%，大基建板块涨幅达12.7%，国际工程板块涨幅11.0%，装饰工程和园林工程板块跌幅较大，分别为-32.6%和41.7%。

受益于中特估国企改革及出海行情催化，海外业务占比较高、且业绩兑现度高的公司取得了更好的收益率。24年初国资委提出将市值管理纳入央企负责人考核，并要求加大现金分红力度，中特估行情催化下建筑央企迎来估值修复，从收益率的角度来看，中材国际、中国化学、中国交建分别较建筑指数录得41.4%、37.7%、25.8%的超额收益，较沪深300也取得了32.3%、28.7%、16.7%的超额收益，反映出建筑板块避险的属性仍存。

24年顺周期的专业工程板块表现较弱。专业工程业绩表现较为分化，建议关注细分赛道成长性。除深圳瑞捷、亚翔集成、海油工程实现了正收益以外，其余公司行情表现均较弱。24Q1营收增速表现亮眼的有亚翔集成、东华科技、上海港湾、华铁应急，增速分别为240%、110%、42%、31%，业绩增速较快为亚翔集成、东华科技、三维化学、利柏特，增速分别为258%、70%、27%、14%。

业务层面的变化

建筑企业的业务交叉程度提升，业务区分度逐步弱化

变化一：不同建筑企业之间的业务区分度逐步弱化。过去建筑企业主要按照细分子行业去划分，其中总包企业可按项目需求的来源不同分为房建、基建、专业工程三类，对应的项目发包方大致为地产开发商、政府及城投、制造业业主。 但随着行业内不断发展，以及行业内资金压力逐步加大所导致的优质项目数量的减少，目前建筑行业呈现出以下发展趋势：

1）多元化：建筑企业不仅从施工向设计、运营等前后端延伸，而且从建筑业向装备制造、新基建等上下游拓展。大型总包建筑企业的多元化趋势有所加强，业务区分度不断降低。代表性的建筑公司如中国建筑、中国中铁、中国铁建等，同时具备房建、基建等一系列相关资质，能够同时承接并开展各类工程项目。

2）整合：建筑企业在多元化布局之后加快内部专业化整合重组，建筑央企与地方国企整合在提速，国资央企与民企、外企联动整合在增多。这些趋势既带来挑战，也蕴含机遇。

建筑央国企优势地位逐步凸显

变化二：较民企而言，建筑央国企优势地位凸显。随着地方政府财政逐步收紧，以及12个省份新建政府投资项目被叫停，建筑央国企在资金、渠道方面的优势逐步凸显，建筑民企面临比较大的行业出清压力。

建筑民企债券违约率及融资成本均显著高于央国企。从产业链角度，建筑施工企业产业链地位较低，具有高杠杆和强周期性等特点，违约债券规模在各行业中居于前列。从违约时点来看，建筑施工企业信用债违约始于2015年，2019年开始违约企业数量明显增加。从违约企业性质来看，建筑施工行业违约企业主要为民营企业。民营建筑施工企业在项目获取能力和融资能力等方面处于行业链条的末端，往往更容易受到外部环境变化的冲击。截至24年6月30日，建筑业信用债累计违约债券54只，违约债券余额约为515.4亿元，违约率0.5%，其中民营企业占比的只数达87%。

哪些细分方向仍然具备高景气度——建设设备租赁

1）建设设备租赁：

对标欧美市场，我国高空作业租赁市场渗透率及保有量提升空间较大。根据IPAF数据，2015-2022，美国高空作业平台租赁市场规模自83亿美元增至136亿美元，仅2020年受疫情影响，收入规模下降至103亿美元，同比下滑7.21%，2022年回升至136亿美元，同比增长14.29%，2015-2022年高空租赁市场收入复合增长率为7.31%，预计2023年将达到150亿美元。从保有量上来看，2015年美国高空设备保有量为53万台，2022年已增长至77万台，2015-2022CAGR为5.47%。而对比2022年我国高空作业平台租赁市场规模（133亿元左右），美国是我国规模的7.4倍左右，保有量亦是1.5倍以上，因此我们认为对比成熟的美国市场我国未来高空作业市场前景广阔，上升空间较大。

2）洁净室工程：

IC半导体、光电领域是洁净室工程的主战场。洁净室工程在工业制造领域起不可或缺的基础性作用，是下游电子工业等高端制造业的重要组成部分，其中集成电路的生产过程对受控环境要求严格，控制生产超大型集成电路所需的环境，不仅严格控制颗粒，而且严格控制生产环境中的化学污染物和各种与生产过程直接接触的介质，因此电子领域洁净室工程应用广泛。除电子工业外，医药医疗、精细化工、食品等工业亦是洁净室工程的重点需求领域。根据共研网数据，电子信息产业是洁净室行业的主要下游领域，2021年占比高达 54.4%；其次为医药及食品占比15.1%；医疗行业占比9.4%。电子信息产业和医药生物等高端制造业都是国家重点鼓励发展的战略性新兴产业，洁净室工程行业有望深度受益。

3）炼化产业链：

广东沿海经济带逐渐形成世界级绿色石化产业集群。广东石化产业最重要的石化基地有五个，分别是广州石化基地、茂名石化基地、湛江石化基地、惠州石化基地及汕潮揭石化基地，形成了“一体两翼”的产业格局。《广东省制造业高质量发展“十四五”规划》到2025年，石化产业规模超过2万亿元,，打造国内领先、世界一流的绿色石化产业集群。目前，广东省具有布局绿色石化集群的地市有15个。其中，广州、惠州、茂名、湛江为三星;深圳、珠海、佛山、东莞、汕头、揭阳为二星;中山、江门、肇庆、汕尾、清远为一星。（“三星、二星、一星”分别代表“核心城市、重点城市、一般城市”的方式，标注每个产业在全省21个地 市的布局。）

4）海外建筑市场：产业链转移驱动，各国对基建投资的重视程度上升 。

中国制造业产业链正在全球范围内加速转移。从历史上看，我国自改革开放以后，凭借着劳动力成本和人口优势，逐步实现了产业结构不断升级。随着全球化进一步深入发展、国际分工格局重构和地缘政治经济格局持续变化，全球掀起了新一轮产业转移浪潮，中国成为全球产业转移中的重要节点。特别是在中美经贸摩擦叠加国内要素成本上升、中国产业结构进入调整升级期的背景下，中国制造业产业链的对外转移已经成为值得注意的明显趋势。从产业链转移的驱动特征来看，主要包括以下四个方面：一是成本驱动型的中低端劳动密集型加工环节加速转移，二是税收敏感型的电子制造业低端组装环节逐步转移，三是市场扩张型的科技制造产业链加快“溢出”，四是自贸协定推动型的产业与配套产业链的陆续转移。

财务层面的变化

绩效层面，中特估+国企改革给报表改善带来契机

新一轮国企改革乘势而上，23年国资委考核指标优化为“一利五率”。2023/01/05国资委召开中央企业负责人会议，进一步优化中央企业经营指标体系为“一利五率”。2023年中央企业“一利五率”目标为“一增一稳四提升”，“一增”即确保利润总额增速高于全国GDP增速，力争取得更好业绩；“一稳”即资产负债率总体保持稳定；“四提升”即净资产收益率、研发经费投入强度、全员劳动生产率、营业现金比率4个指标进一步提升。国资委对中央企业考核由“两利四率”变更为“一利五率”，新列入ROE、营业现金比率作为考核指标。

24年全面推开市值管理考核。24年1月24日国资委副主任提出，将市值管理纳入央企负责人业绩考核，并加大现金分红力度；25日发起设立国有企业存量资产优化升级基金400亿。29日国资委召开的中央企业、地方国资委考核分配工作会议上提出，2024年全面推开上市公司市值管理考核。坚持过程和结果并重、激励和约束对等，量化评价中央企业控股上市公司市场表现，客观评价企业市值管理工作举措和成效，同时对踩红线、越底线的违规事项加强惩戒，引导企业更加重视上市公司的内在价值和市场表现，传递信心、稳定预期，更好地回报投资者。

建筑央企ROE逐年下行，提升资产周转率、归母净利率或为提升ROE主要途径。资产周转率和权益乘数明显下降是建筑央企ROE整体下降的主要原因。 “十三五”降杠杆约束下，建筑央企资产负债率快速下降，权益乘数亦同步下降；2014年以来，PPP模式作为对冲地方政府隐性债务的新形式迎来快速发展，建筑企业固定资产、无形资产等非流动资产占比维持高位，资产变重，同时投资拉动类项目回款周期拉长，应收账款亦或有所增加，综合影响下建筑央企资产周转率下降。归母净利率2019年以来下滑较多，我们推测主要源于疫情阶段性影响项目推进节奏、防疫支出成本大幅提升，另外23年以来地方政府债务压力增加， 12个省份新建政府投资项目被叫停，导致央地竞争加剧，项目盈利能力有所下滑。

如何衡量板块的投资机会？

消极因素：资金收紧，项目减少，账龄延长，减值增加

地产方面，景气度仍承压，数据延续筑底。地产按传导顺序看，1-5月地产销售面积同比-20.3%，5月单月同比-16.1%（增速环比1.7pct）；1-5月新开工面积同比-24.2%，5月单月同比-22.6%（增速环比-10.3pct）；1-5月施工面积同比-11.6%，5月单月同比83.6%（增速环比-118.7pct）；1-5月竣工面积同比-20.1%，5月单月同比-18.4%（增速环比-3pct）；地产数据仍在筑底，24年竣工及新开工压力仍存，后续应关注地产政策催化下的销售数据变化。

积极因素：基建结构性特征愈发显著，细分子板块具备高景气

从数据上来看，基建投资更多的由中央政府主导，增速虽有回落，但仍具备逆周期调节的现实需求。从基建投资数据来看，23年基建投资在22年较高的基数之上仍保持了较高增长，进入24年以来，增速持续走低。24年1-5月狭义基建/广义基建同比分别5.7%/+6.7%，5月单月狭义基建/广义基建同比分别4.9%/+3.8%（增速环比-0.2/-2.1pct）。结合前文的区域分化来看，我们认为主要由于中央层面严控地方债务，以专项债的形式来点对点开展基建项目，基建投资的任务更多的从地方转移到中央。1-5月全国发行新增专项债11608亿元，其中，5月份新增专项债发行4383亿元，新增专项债发行量超过前4个月新增专项债发行总量的60%。 结合24年年初两会国务院提出增发1万亿元特别国债，我们判断24年中央加杠杆、地方降杠杆的趋势或将延续，并且从逆周期调节的角度来看，在地产持续下滑的背景下，基建投资仍具备一定的现实需求。