无风险利率“1”时代，资产配置何处去？如何应对变局？

无风险利率“1”时代，资产配置何处去？如何应对变局？

仿佛转瞬之间，2024年已悄然步入尾声。对于每一位投资者而言，从年末的总结、复盘，再到讨论下一年的投资策略，已经成为一种不可或缺“仪式感”。而在今年的投资展望中，“低利率环境”无疑成为了一个绕不开的核心议题。

自2021年7月首次跌破3%以来，10年期国债收益率在接下来的30个月内又突破了2.5%，并在短短11个月后进一步降至2%。伴随着年末的快速下行，截至今日已至1.7%附近。无风险利率“1”打头的低利率时代，比预期来得更早一些。（来源：Wind）

图：十年期国债收益率走势

与此同时，全社会的利率中枢也在同步下移，大行五年期定期存款利率已回落至1.55%，超过两成的货币基金7日年化收益率更是跌破了1.3%，创下了历史新低。回望十年前“宝宝类”产品风乍起时高达6%的水平，颇有些恍如隔世。（来源：Wind）

近年来，居民存款经历了从“搬家”到“回家”的过程，“超额储蓄”的现象日益凸显。然而，一方面，净值化转型后，所有产品都告别了刚性兑付的托底；另一方面，股市则经历了漫长的季节，赚钱效应一度缺席。

因此，市场对优质资产的渴求愈发强烈，成为推动债券市场利率持续走低的关键因素。但随着收益率中枢的不断下滑，“低波”偏好资金的去向又面临再度抉择，低利率时代的资产配置亟待调整。

思路一：拉长久期

投资理财中有一个“不可能三角”理论：时间（流动性）、收益、风险（安全性）常态下是鱼和熊掌无法兼得的关系。逻辑就在于资金是有时间价值的，牺牲了一定的流动性，持有时间越长理应获得更好的回报，也就是所谓的以时间换空间。

从这一视角出发，这里的“拉长久期”有两重含义。

第一，在风险偏好匹配的情况下，可以转向久期相对更长的中长期纯债型基金。

对于固收类资产而言，久期反映的是债券投资回收本金和获取利息所需要的平均时间长度，是衡量债券价格对利率变动敏感性的一种指标。

当投资者预期未来市场利率将下降时，拉长久期可以使得投资组合在利率下行过程中更多地受益。这是因为债券价格与利率呈反向变动关系，且久期长的债券价格上涨幅度相对更大，从而能获得更高的资本利得。

例如同样是市场利率下行0.1%，一只久期为10年的债券，其价格上涨的幅度理论上可以达到久期仅为1年债券的十倍之多。

因此，相较于短债基金等短久期产品，中长期纯债型基金的波动和收益通常都会放大，有望从长期增厚投资收益。

第二，在更广泛的投资理念范畴内，“拉长久期” 也意味着将整体投资的期限延长。

事实上，长期投资的本质就是要积累复利，正如芒格所说，如果既能理解复利的威力，又能理解获得复利的艰难，就等于抓住了理解许多事情的精髓，而时间正是复利最重要的因变量之一。

与此同时，概率论中的大数定律揭示了一个道理：随着投资周期的拉长，资产的实际回报便更有望趋近于其预期收益。

变化是市场永恒的主题，不确定性也无法百分百消弭。有些在短期内看似正确的决策，长期来看可能是错误的；而一些短期看似错误的选择，长期却可能证明是正确的。

我们无法掌控市场，惟一能做的就是尽量降低过程的起伏对个人的影响，而更长的持有期自然会带来更高的容错率，从而穿越周期波动，最终实现更为满意的长期回报。

思路二：增配权益

经过过去几年市场的风云变幻，对加大权益类资产的配置心生忧虑，的确是人性使然。然而，借鉴海外经济体的历史经验，在低利率环境下加大权益类资产的配置，或将成为必由之路。

首先，这是正是基于资产配置的原理。

桥水基金创始人达里奥曾说：“投资的圣杯就是找到10-15个良好的、互不相关的回报流，并创建投资组合”。

尽管权益基金波动较大，但它与债券、现金类资产等其他资产具有天然的较低相关性。因此，将权益基金纳入配置方案，反而能够形成一个稳固的“三脚架”。

这样一来，单一资产的波动对整体影响会被大大减缓，而且投资组合有望在承担同样风险的情况下实现更高的收益率。

图：股债“跷跷板”典型历史时期复盘（2016年以来）

其次，在波动的表象之下，增配权益的确有望在长期提供更高的潜在回报。

权益类资产通常的特点是高收益与高波动并存，并始终跟随GDP的正向增长水涨船高。从过去十年大类资产的走势来看，以A500为代表的核心宽基指数超越了一线城市房价，成为抵御购买力缩水的更优选。

来源：Wind，统计区间2024.1.1-2024.9.30。各类资产历史收益率不预示未来表现，指数收益率不代表基金产品表现。

此外，随着利率中枢的持续下行，股票红利策略因其“类债券”的属性和稳定的分红回报，开始愈发引人注目。

事实上，在年末国债收益率加速下行之后，高股息红利资产的“暗线”已经徐徐展开，对于现金流资产的布局正逐渐成为新的投资范式与共识。

对于追求长期保值增值的资金而言，配置高股息板块的需求或将难以逆转，转向“红利”成为一种变局下的顺势而为。

思路三：全球配置

在A股市场连续三年的阴霾与债市、海外市场一路新高的对比之下，越来越多的投资者开始认识到多资产、多市场配置的必要性，资本市场正经历一场集体性的“意识觉醒”。

全球配置并不是非此即彼的关系，而是运用科学的方法，使投资组合达到“1+1>2”的效果。

一方面，在全球百年未有之大变局下，“不确定性”已经成为新常态，而未来可能出现的逆全球化趋势将进一步削弱各市场间的关联性，全球多元配置有望发挥更大的效力。

另一方面，资本市场本身也会随着宏观经济周期的波动而起伏不定，在复苏、过热、衰退以及滞胀等“美林时钟”的不同阶段，没有任何一种资产能够永远占据鳌头，总会有荣光与落寞之时。未来无法精准预判，我们却可以知晓当下身在何方，并依托于对周期客观规律的理解进行合理的资产配置，跟随市场风向的变化灵活布局。

尽管我们难以准确预见市场叙事的逆转时机，但通过下图中15种常见大类资产进行等权配置的简单组合，在充满变数的2024年依然能够获得接近13%的收益。

数据来源：Wind，截至2024-12-5，指数业绩历史走势不预示未来收益，不代表具体产品表现，仅供示意。

理论上讲，我们可以从综合评估的角度出发，对A股市场、港股市场以及海外资本市场进行排序，对排名第一的市场采取超配策略，而对于排名相对靠后的市场则采用低配策略。在A股市场内部，可以进一步实施不同风格之间的分散配置。实现在保持预期收益水平的同时，尽可能降低风险；或是在承受相同风险的情况下，追求更高回报。

当然，资产配置并非一成不变，而应按照投资者自身的节奏，定期进行调整和再平衡以适应市场变化。

回望2021年之前的二十年里，高配房地产无疑是实现财富保值增值的黄金路径。然而，随着地产周期的转向，楼市造富的时代已然落幕，经济增长步入转型发展的新周期，传统经济结构的收益与风险性价比不断下移，而新质生产力正在逐步培育。

利率作为平均利润率的一部分，当经济发展经历换挡、社会平均利润率重新锚定，低利率环境成为大势所趋。

从一个变局闯入另一个变局，世界的确处在流转不息的变化之中，当旧的平衡被打破，新的秩序也需要适应，但这一切并非如想象中的错综复杂。

当市场上已经不复见能够“稳赚不赔”的投资圣杯，当未来能够稳稳拿到的利息越来越少，我们需要在一定程度上降低预期收益，以资产配置的理念应对变局。如此，方能从内核中增强“反脆弱”的能力，尽力从不确定中获益。