日本“失落20年”期间股票市场风格表现深度分析

日本“失落20年”期间股票市场风格表现深度分析

日本“失落20年”期间（1990-2024年）股票市场的风格表现如何？本文通过对比不同股票风格（高股息、成长、小盘等）的超额收益，揭示了这一时期股市的运行规律。

在之前的分析中，我们讨论了日本1988年以来主要大类资产的表现，包括股票、长期国债、黄金和现金收益。以下是这些资产（日元计价）和汇率的累积变化图：

从图中可以看出，不同资产在不同环境下具有非常典型的对冲作用。本次分析将聚焦于股票市场内部，探讨1990年股市见顶以来至2024年，不同股票风格的超额收益表现。

数据来源

我们使用了以下指数进行分析：

• 高股息指数
• 成长风格指数
• 小盘风格指数
• 市场基准指数

在计算时，所有数据均按照美元兑日元汇率折算成日元计价。

主要结论

1. 高股息（低估值）风格相对市场指数持续有超额收益
2. 高股息风格超额收益回吐时刻：1999年3月，根据《早期强化法》向15家银行注资7.45 万亿日元，注资的主要目的是恢复对日本银行的信心，从而恢复对整个金融体系的信心，股市从 1998年10月初的谷底12879点升至2000年4月的20833 点，涨幅达61.75%，信息技术和电信服务等行业涨幅居前，而红利股自1990年以来的超额收益完全回吐，基本持平略跌。以1999年为例，东证指数上涨60%，红利指数下跌7%，均为含分红总收益。
3. 成长风格体现出持续负超额。成长风格指数根据历史财务增长描述，但真正的成长是向未来看，无法用历史数据表征。例如特斯拉这类过去亏损但做新技术的公司，不会在成长风格指数里。
4. 小盘风格有超额收益，但是不稳定

未来猜想

1. 日本股市与中国股市类似，都体现出低估值带来长期超额收益的特征。而美国过去几十年尤其过去10年红利完全没有超额，甚至跑输。这或许是企业创新在不同资本市场中的体现，也可能是一些制度建设体现，东亚更偏向银行体系的间接融资，而美国是资本市场直接融资。
2. 从逻辑与全球经验看，红利风格都是股市中最接近于“绝对收益”“低回撤”的风格。当然遇到2008年这种也会绝对意义上大跌，但是保护还是比宽基指数好。
3. 红利投资的弊端就是，可能遇到牛市别人都在涨，只有红利不涨，甚至小跌的郁闷情况，就看你能不能耐住寂寞。红利可以认为是股票投资中的蓄水池或者货币基金，当风险偏好提高时，它就是那个被取款的对象。我们可以看到1999年的日本（东证指数上涨60%，红利指数下跌7%，均为含分红总收益），2020年的中国A股（主动股基指数上涨58%，沪深300指数上涨30%，中证红利指数上涨8%，红利低波上涨2%，均为含分红总收益）
4. 站在A股已经跌了这么多的角度，一两年看，红利风格超额收益可能不太容易，当然可能驱动因素是利率的继续快速下行机构寻找替代品。而从长期无脑投资看，红利值得持有。比较好的方式是养老金账户持续定投红利风格指数基金。