债券市场揭秘：利率债如何占据半壁江山？
债券市场揭秘：利率债如何占据半壁江山？
近年来，随着宏观经济的缓慢修复和权益市场的震荡波动，债券市场的需求持续旺盛。截至2024年3月14日，债券市场容量已达到158.82万亿元，其中利率债占比高达60.29%，占据半壁江山。本文将为您详细解析利率债的种类、分析框架、投资策略以及市场表现，帮助您更好地理解这一重要投资品种。
数据来源：wind，截至2024/3/14
利率债分析框架
1. 利率债的种类
利率债是指以政府信用或政府提供偿债支持为基础发行的债券，因有政府信用背书，所以信用风险相对较低。此外还有流动性强与收益率较低的特点。
利率债包括国债、地方政府债（新增一般债、新增专项债、再融资债）和政金债（国开债、口行债、农发行债）。2017年前，我国利率债以国债存量为主，17年后地方政府债成为国内债券第一大品种。
数据来源：wind，截至3.14
2. 利率债的研究框架
市场研究利率债普遍从四个角度进行分析，分别是基本面、政策面、资金面与投资者需求。其中，基本面决定利率中枢，决定利率变化方向与水平；资金面通过资金供需与流动性变化影响利率走势；政策面则通过货币或财政政策影响资金面与基本面；投资者需求则通过投资情绪与行为影响利率短期波动。
（1）基本面
基本面影响因素主要是关乎经济增长与通货膨胀的经济指标，包括PMI、社融、进出口与CPI等。其中PMI每个月最后一天公布，其作为前瞻性指标可以更早感知经济状况，社融作为反映全社会融资需求的指标对评估利率债发展环境有重要意义。
PMI：PMI指数分制造业与服务业、建筑业，又有生产、需求、库存与价格等分项构成。以2024年2月为例，制造业PMI为49.1%，相比前值微跌0.1pct，其中生产指数环比下行，新订单指数环比持平，产需两端仍均偏弱。建筑业PMI 环比也下行，地产业景气度仍需修复。服务业指数则在节假日因素影响下上行。2月PMI整体表现当前经济修复仍偏缓，市场对其短期大幅修复的信心也偏弱，基本面没有大幅改善的前提下利率债作为相对稳健的资产仍受市场青睐，市场利率或将延续下行趋势。
社会融资规模：以2024年2月社融数据为例，社融2月同比增速为9%，虽有春节错位影响，但叠加1-2月社融数据与去年对比，总量上表现仍较好。本次社融主要增量来自于政府债券发行上涨，信贷方面在宏观稳增长政策的推动下企业贷新增也表现较强。但居民贷方面考虑到仍偏弱的市场信心，居民加杠杆需求仍偏低。本月社融虽表现超出市场预期，但背后仍是政策助力为主，内需修复驱动仍未有大幅助力，实体经济融资需求仍在缓慢修复阶段，债市或仍处于较好的发展环境。
（2）政策面
国家通过制定积极或紧缩或中性的货币政策与财政政策，达到稳定物价、充分就业、促进经济增长与平衡国际收支的目标。
存款准备金：指金融机构为保证客户提取存款与资金清算所需预存的向央行缴纳资金，其占机构存款总额的比例就是存款准备金率。存款准备金率对市场资金供给与资金流动性有重要意义。2024年1月24日，央行宣布将于2月5日下调存款准备金率0.5个百分点，此举将向市场释放约1万亿元的长期流动性。
中期借贷便利（MLF）：央行通过招标方式向金融机构提供中期基础货币，通常以金融机构所持有的优质债券向央行进行质押获得融资。LPR（贷款市场报价利率）主要挂钩MLF，虽然近年来多次出现二者变动不匹配的情况，但利率体系重构仍需时间，MLF一定程度上对降息仍有指引作用，2024年3月15日，MLF到期4810亿元，央行操作3870元，整体实现22年12月以来的首次净回笼。22年底以来，MLF处于放量状态，市场流动性充裕，本次缩量对足够充裕的流动性也有一定稳定作用，同时也相对减弱市场对后续降息的预期。
（3）资金面
银行间流动性供给：资金供给越充裕，资金价格随之下降，市场利率也下降；反之则亦然。银行资金的供给受国家外汇占款、财政存款、现有流通现金、法定准备金、央行操作等相关。
银行间流动性需求：金融机构的加杠杆资金需求，通常包含公募基金、券商资管、保险资管、商业银行等机构。
商业银行月度/季度考核：商业银行受银保监会与央行的监管，既有月度也有季度考核，考核内容包括资本充足率、杠杆率、不良贷款率、流动性覆盖率与遵守准备金制度情况等。因此每逢月末或季末，商业银行需要应对考核时就会出现资金面紧张的情况，从而影响市场资金流动性。
3. 利率债的投资策略
（1）骑乘策略
购买期限位于收益率曲线陡峭处的债券，在持有期限内以较高价格卖出获资本利得。
举例说明，假设现在我想通过持有一年时间的债券以获得收益。此时市场上有面值都是100元的一年期债券收益率为2.0%，2年期债券为2.2%，这种情况下我就选择买入2年期的债券，成本是100元。
1年后，我获得了债券的派息的2.2元（100*2.2%），打算卖出债券。此时市场上其他期限的债券收益率相比之前没有变化，而我打算卖出的债券只剩下1年时间，收益率是2.2%，仍高于1年期债券收益率2.0%。我的债券收益比市场上的好，自然很多人想买，这时我自然会提价出售而不是按成本价100元出售。
考虑到我的债券一年收益比市场上的多出0.2元（2.2-2.0），我决定提价0.1元，即按照100.1元的价格卖出。此时我的债券收益率为（2.2+100-100.1）/100.1=2.0979%>2.0%。市场上的买家会发现，即便我提价0.1元，我的债券收益率仍高于市场同期债券，因此买家更愿意购买我的债券。
最后，我本次债券交易的实际收益率为2.2（票息收益）+0.1（资本利得）/100（本金）=2.3%
（2）杠杆套息
通过低息借款买入高息资产获取利息差。
举例说明，现在我手里有100万现金，买入1万张面值100元的债券，票面利率3%。接着我将这些债券质押出去借得80万的现金，资金成本是2%。而这80万现金我将再次买入债券，就能获得3%-2%+1%的息差。新获得的债券和原有的100万债券再次进行质押获得现金买入债券，以此滚动操作获得息差收入。
（3）久期策略
通过对未来市场利率预判调整债券组合久期，未来利率将上升则投资短期品类缩短久期，反之则投资长期品类拉长久期。
久期是指从买入资产起直至拿到所有投资回报的平均收款期。简单来说，这个策略就是如果我预判未来市场利率会下行，那么债券价格可能随之走高，我就会选择配置相对长期的债券拉长组合久期从而获得更多的收益。如果预判未来市场利率走高，则债券价格可能会走低，就会选择配置相对短期的债券以减少损失。
注：图源自深圳市南山区金融行业协会
4. 利率债的主要投资力量
商业银行是利率债的主要买方力量。截至2024年2月，利率债市场存量为93.19万亿元（包含记账式国债、地方政府债、政策性银行债），其中银行间债券市场持仓占比总市场达96.49%，而商业银行更是在银行间独占鳌头，占比72.96%。
数据来源：同花顺
5. 利率债的收益表现
以市场上一支成立较早的公募利率债基金为例，可以看出，利率债的收益整体比较稳健，19年以来均保持正收益。这里由于中证全债的样本由银行间市场和沪深交易所市场的国债、金融债券及企业债券组成，相比纯利率债会更有收益弹性，因此年度表现上相对靠前。
数据来源：同花顺
小结：市场青睐度高，短期需关注经济数据走势
在目前风险偏好偏低的资产荒市场背景下，利率债拥有流动性强、波动性也较低，收益稳健等特点，颇受市场投资方的青睐。展望后市，利率债需要考虑社融数据的变动，若后续社融有大幅度的明显改善，经济体融资需求大幅恢复或将提振市场对经济修复的预期，利率债则可能面临一定的调整。