国际视野｜房价如何应对货币紧缩：周期性条件的作用
国际视野｜房价如何应对货币紧缩：周期性条件的作用
房价对货币政策冲击的反应如何？它们的反应是否取决于周期性条件？从历史模式来看，房价对最近一轮货币紧缩周期的合理反应是什么？本专栏根据29个经合组织国家过去四十年的经验，试图回答这些问题。结果表明，房价的反应比文献所表明的更大更持久，而且初始周期性条件起着重要作用，如果利率持续上升，可能会大大增加最新紧缩周期的中期影响。
新冠疫情暴发后，经合组织国家的实际房价增长从2010年代初开始的急剧上升趋势进一步加速。然而，不久之后，房地产市场就遭遇了数十年来最快的货币紧缩。不经意间看到的数据以及海量理论文献都表明，房地产市场降温，甚至大幅收缩，已是板上钉钉的事。概念性论证通常涉及非套利条件：首先是租房与购房之间的非套利条件；其次是投资住房与投资其他资产之间的非套利条件。然而，这些非套利条件已被证明在现实中比理论上弱得多，因此利率与房价之间的联系主要是一个经验问题。
在最近的一篇文章中，我们提供了关于房价如何对货币政策利率作出反应的新证据，以及这种反应如何取决于房地产市场和整体经济的潜在周期性条件。为此，我们借鉴了29个经合组织国家四十年来的经验。与关注单个国家的经验相比，这使我们能够利用更多的货币和住房周期以及更多样化的初始条件。
按照Jordà等人的思路，我们根据美国的货币政策溢出效应来确定国内政策利率的外生变化。工具策略所依赖的理念是，在准确描述国内状况的基础上，金融中心货币条件的收紧会增加国内政策上调的可能性，这与Hélène Rey提出的国际“政策困境”相一致。我们还运用Auerbach和Gorodnichenko推广的平稳过渡函数（STFs），允许利率的影响在一系列经济指标上有所不同。
我们的主要发现如下。首先，我们发现，在短期利率上升一个百分点的外生因素影响下，房价通常会在五年内下跌8%。这种影响通过对典型抵押贷款利率的大幅传导和私人信贷的持续下降来产生。根据Ehrenbergerova等人的元研究，房价在两年后的平均峰值反应为1.2%，与现有文献相比，我们的反应更大、更持久。在本文中，我们表明，这种差异主要是由于我们对货币政策冲击的识别，以及加息的内生因素（例如经济过热）可能会减弱已识别的影响。
其次，我们发现对房价的影响因初始条件的不同而有很大差异。例如，当初始利率较低时，房价的反应要大得多，而当利率上升发生在经济衰退时或信贷条件已经紧缩时，房价的反应会更快。之前的房价暴涨在一开始会减缓价格反应，但在中期会放大价格反应。
原文链接：
https://cepr.org/voxeu/columns/how-house-prices-respond-monetary-tightening-role-cyclical-conditions